5月13日(rì)，年内首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF发布公告(gào)称，其累计有效(xiào)认购申请份(fèn)额总额超过20亿份发行上限，将启(qǐ)动比例配(pèi)售。这则小(xiǎo)公告(gào)体现出市场对这一“中特估”主题的追(zhuī)捧力度。

　　实际上(shàng)，近期围绕着“中特估”的行情，市场关(guān)注度非常高，5月15日首批3只央企回(huí)报ETF发行，更成(chéng)为这一波“中特(tè)估”行(xíng)情的催(cuī)化剂。实际上，早在(zài)去(qù)年底及今(jīn)年(nián)一季度(dù)，一些基金经(jīng)理开始调(diào)仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前(qián)“中特估”资(zī)金面、情(qíng)绪面、估值方式等问(wèn)题成为(wèi)市场关注(zhù)焦点，中国基金报采访多位投研(yán)人士(shì)，解析“中特估”这些焦点(diǎn)问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集(jí)上报发行(xíng)

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对“中特(tè)估”主题(tí)积极追捧。不仅华泰(tài)柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企(qǐ)红(hóng)利ETF罕见出现启(qǐ)动“比例配(pèi)售(shòu)”情(qíng)况，今年场内(nèi)多只“中字头”ETF也持(chí)续“吸(xī)金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时(shí)，后续有(yǒu)多只国(guó)央企(qǐ)主题(tí)基(jī)金发行，市(shì)场对此充满期(qī)待，如5月15日就有3只央企(qǐ)回(huí)报ETF，后续(xù)跟(gēn)踪央企科技引领、央企现代能源等ETF也将(jiāng)获批发行(xíng)，更有扎堆上报的央(yāng)国企基金在排队(duì)入(rù)市。

　　这些或成为(wèi)这一波“中特估”行(xíng)情的(de)催(cuī)化剂。

　　融通红利机会(huì)基金经(jīng)理何龙表示，央企ETF发(fā)行在情绪上(shàng)是构(gòu)成催化因素的，近期银行股(gǔ)大涨的(de)一个(gè)催化(huà)因素就是(shì)积极推(tuī)介(jiè)相(xiāng)关央企ETF的发(fā)行(xíng)。

　　“随(suí)着央企ETF的发行，和诸多主题基(jī)金的申报发(fā)行，我认为确实会成为引爆(bào)行情的催(cuī)化剂(jì)，基(jī)本面、资(zī)金面、政策(cè)面都在向好，下半年，中特估(gū)有可能(néng)独(dú)领(lǐng)风骚。”万(wàn)家基金章恒更(gèng)是(shì)表(biǎo)示(shì)。

　　同样，博(bó)时基(jī)金指数(shù)与量化(huà)投(tóu)资部基金经(jīng)理杨振建就表示，近期密(mì)集(jí)申报的(de)国央企主题基金主要涉及(jí)“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题(tí)，这(zhè)样(yàng)的(de)布局可(kě)以更好支持央国(guó)企(qǐ)的估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为行情(qíng)进一(yī)步上(shàng)涨的催(cuī)化剂。去年以(yǐ)来公募(mù)基金发行整体平(píng)淡，近(jìn)期多只国(guó)央企主(zhǔ)题基金(jīn)申(shēn)报(bào)和发(fā)行，行情火热下将为(wèi)市场带来增(zēng)量资金，有望推动进一步上涨(zhǎng)。”杨振建进(jìn)一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅认为(wèi)，公募基金积极布局央国(guó)企主题基金，一(yī)方面是因为新一轮深(第一次见面握手是左手还是右手，与人握手是左手还是右手shēn)化国企(qǐ)改革的大幕(mù)将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上(shàng)市公司的投资价值凸显，该主题的基(jī)金(jīn)将(jiāng)为投资(zī)者提供(gōng)更(gèng)丰富的(de)工(gōng)具以(yǐ)参与到(dào)央国企投资。另一方面是落实公募基(jī)金(jīn)行业高质量发展的(de)要求，引导更多资金参与央(yāng)国企改革，更(gèng)好发挥(huī)公募(mù)基金服(fú)务资本(běn)市场改革(gé)、服务实体(tǐ)经(jīng)济(jì)和国家战略(lüè)的作用。

　　王帅表示，未来央企(qǐ)ETF的发行将为央企相(xiāng)关标(biāo)的和板块带来增量资金，提升(shēng)交易活跃度，有(yǒu)望成为(wèi)中特估行情的催(cuī)化(huà)剂。

　　存量(liàng)市场中变(biàn)赛道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市场结(jié)构(gòu)性行情明显(xiǎn)，中特估和人工智能成为两大明显的(de)主线，而新能源等前期热门赛道股冷却，在此背(bèi)景下，一(yī)些基(jī)金经(jīng)理开始调仓(cāng)换股“中特估概念(niàn)”。

　　万家基金基金经理章(zhāng)恒直言，自己目前重(zhòng)点(diǎn)关(guān)注三(sān)大行业，火(huǒ)电、券商、军(jūn)工，这三大行业主要是央(yāng)企或地(dì)方国(guó)资所在的(de)行业，民营企业占比较少。

　　“首(shǒu)先是基于行业本身(shēn)基本面在今年会有重大的向上变(biàn)化(huà)的(de)机会，比如火(huǒ)电，会受益(yì)于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受(shòu)益(yì)于今(jīn)年市场成交(jiāo)量的放(fàng)大(dà)，盈利大幅增长等。同(tóng)时(shí)，随着国(guó)有(yǒu)企业改(gǎi)革的(de)推进(jìn)，大概率这些企业会(huì)进入一(yī)个提质(zhì)增效、释放业绩的过程(chéng)。”章恒表示，中特估是过去5年10年改(gǎi)革的成果，是非常(cháng)基本面的(de)，和他过去1至2年研究投资思(sī)路也非常吻合，为在下半年抓住这波中(zhōng)特估的(de)投资机(jī)会做(zuò)好了准备。

　　“去年(nián)年底已开始重视中特估的投资机会，判断中特估的机会未来三年分(fēn)两(liǎng)个阶段。”融通红利机会基金经(jīng)理何龙表(biǎo)示(shì)，第一阶(jiē)段也就是今年(nián)以数字经(jīng)济和“一带一路”的主题普涨性(xìng)机会为(wèi)主，包括低(dī)于1倍PB、分红收益率(lǜ)极高(gāo)的品(pǐn)种，将会迎来(lái)普涨性的机会。第二(èr)阶段(duàn)是未来(lái)两年(nián)，在主题(tí)性机会消散以后，基于顶层设计(jì)对国央经营管理价值导向变化，我(wǒ)们判断经营成果(guǒ)随之改(gǎi)变是(shì)一个慢变量，会(huì)在(zài)未(wèi)来(lái)两年体现在(zài)每(měi)一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘(jué)公司经营层面可(kě)能发生显著正(zhèng)向(xiàng)变化的(de)个股提(tí)前进行布局，比如医药(yào)和消费等行业。

　　其实一季报(bào)已经显露(lù)出不少基金在行动(dòng)。国金证券(quàn)研(yán)究所数据显示第一次见面握手是左手还是右手，与人握手是左手还是右手，偏(piān)股主动型基金2022年年报前十大重(zhòng)仓股(gǔ)股票池中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动(dòng)型(xíng)基金(jīn)持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报(bào)披(pī)露的(de)持(chí)仓中，“中特估”概念(niàn)占偏(piān)股主动型基金持有(yǒu)股(gǔ)票(piào)市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概(gài)念股在偏(piān)股主动型基金(jīn)的持仓(cāng)中，占比明显提(tí)高。上述数据显示，根据偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年报及(jí)2023年一季(jì)报十大(dà)重仓股(gǔ)的数据，剔除(chú)个股涨跌影响，估计了各基金(jīn)主(zhǔ)动(dòng)加仓“中特估(gū)”概(gài)念股的市值占(zhàn)2022年末股(gǔ)票总(zǒng)市值比例，一(yī)季(jì)度超过30％的偏股主动型基金(jīn)主动加仓了“中特估”概念股，198只基(jī)金在2022年末不(bù)持有“中特估”概念(niàn)股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数(shù)据统计也显示(shì)，一季度(dù)主(zhǔ)动偏股型公募基金对港股央国企的持股市(shì)值(zhí)比重达到2019年以来的新高，港股央国企持股总市(shì)值占港股持股总(zǒng)市值的(de)比重由2022年四季(jì)度(dù)的25.1％提升至2023年一季(jì)度的32.9％，远高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构(gòu)建国央(yāng)企专门的股票(piào)库

　　可以说中国特色估值(zhí)体系(xì)，正深刻(kè)影响基金(jīn)公司(sī)的投研(yán)，落(luò)实到日常(cháng)的投研流程和实践之中，不少(shǎo)基金(jīn)公司在加大投研(yán)力(lì)量，更有(yǒu)专(zhuān)门构建国央企股票库。

　　融通红(hóng)利机(jī)会基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)何(hé)龙就介(jiè)绍，一方面，从顶(dǐng)层设计改(gǎi)变(biàn)研究员过去对(duì)国央企(qǐ)的固定(dìng)思维，需要实地考察国央企，并(bìng)且需要(yào)利(lì)用当前(qián)国央企愿意交流的(de)契机，多花精力去进行跟踪发现(xiàn)变化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求研(yán)究员(yuán)将自己所覆(fù)盖行(xíng)业的所(suǒ)有(yǒu)国央企构建(jiàn)专门的(de)股票库，并进行长(zhǎng)期(qī)跟踪，包(bāo)括(kuò)考察其(qí)实地调研的的(de)成果，了解国央企经营思路和财务(wù)导向的变化，结合行业趋势和特(tè)征，寻找价值洼地，发现预(yù)期差。

　　同样的，银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监王帅也谈到“认识”上的重视。他表示，通过(guò)深入(rù)学(xué)习，对“中特估”有(yǒu)了更深(shēn)刻的认识：首(shǒu)先要认识市场体制(zhì)机制(zhì)、行业产业结(jié)构、主(zhǔ)体持续(xù)发(fā)展能力(lì)等方面所体现的鲜(xiān)明(míng)中国元素和发展阶段特征，“中特估”应该是在此基础上(shàng)构建的具(jù)有时代特征和中国(guó)特色、符合国家战略导向的估(gū)值体(tǐ)系(xì)，而不(bù)是(shì)简单套用国外的传统(tǒng)估值模型。

　　“中(zhōng)特估是一种新的(de)提法，但是这个(gè)概(gài)念所涉(shè)及到的(de)行业和公司，一直(zhí)在发生的变化。”万家基(jī)金经理章恒(héng)表(biǎo)示，万家基金(jīn)一(yī)直(zhí)非常(cháng)关注传统产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑(zhù)等多个领域，因此(cǐ)也是一(yī)定能够抓住中特估(gū)这波行情的机(jī)会的。同时(shí)，随着时局(jú)的变化，也在增加相关行业的(de)研究力量。

　　此(cǐ)外，创金合信基金(jīn)首席经济学家魏(wèi)凤春(chūn)表示(shì)，积(jī)极践行中国特(tè)色(sè)的估值体系(xì)是资本(běn)市场使命，投(tóu)资者需要学习领会并针(zhēn)对原有的估值体系(xì)进行改造，以适应(yīng)现实的需要。明确该体系(xì)的框架是第一(yī)位的工(gōng)作(zuò)，合理设置指(zhǐ)标(biāo)也非(fēi)常重(zhòng)要，投资者的认可和(hé)实施是最终(zhōng)该体系能否具备(bèi)长期(qī)价值的基础。不过，他也提醒(xǐng)，人为的拔估(gū)值是很大的认知误区(qū)，市场化(huà)认可是基(jī)本(běn)的(de)常识，不可误判。

　　体现社会价(jià)值与国家战略(lüè)价(jià)值

　　新估值方式？

　　央国(guó)企是国民经济(jì)的(de)支(zhī)柱，国企央企发(fā)展要(yào)符(fú)合国家(jiā)战略发展发向(xiàng)，更(gèng)需要承担社(shè)会公共责任等。而(ér)这些都(dōu)应该考虑进(jìn)估值体系之中，也引发(fā)市场关(guān)注(zhù)。

　　多数受访的基金经(jīng)理认为(wèi)，对于国央(yāng)企的估(gū)值方式要充分体现(xiàn)企业的社会价值与国家战略(lüè)价值，目前已(yǐ)经(jīng)形成(chéng)了(le)初步的企业社会(huì)价值评价(jià)体系。

　　“如何(hé)定价国有企业(yè)承担(dān)社会价值、符(fú)合国家战略发展(zhǎn)的价值？首要任务就构建中国特色(sè)的价值评价体(tǐ)系，改变从以(yǐ)私人股东权益出发，现金流折现为主要方法的单一价值估值体系(xì)，转向社会整体价(jià)值(zhí)观念(niàn)、纳入中国(guó)特(tè)色的ESG评价体系(xì)，充分体现企业的(de)社会价(jià)值与(yǔ)国家战略价值。”博时(shí)基金指数与量化投资部基金经理(lǐ)杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指(zhǐ)导国内团(tuán)队(duì)对(duì)于中(zhōng)国特(tè)色ESG披露与评价体系不(bù)断探索(suǒ)，结合国(guó)际通用(yòng)规则(zé)，目前已经形成了初步(bù)的企业社(shè)会(huì)价值评价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业(yè)上市公司(sī)环境、社(shè)会(huì)及治理（ESG）蓝(lán)皮书(shū)（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总监(jiān)、基(jī)金经理王帅也认为，“中特估(gū)”应该是注重企业价值的可(kě)持续估值(zhí)，要(yào)重视股东、员工和社会(huì)责任等要素对(duì)企业(yè)稳健成长的(de)重(zhòng)大意义，重视稳定(dìng)的现金(jīn)流、持续增长(zhǎng)的盈利、科技创(chuàng)新(xīn)对提(tí)升企业内在价值的积(jī)极作(zuò)用，这样(yàng)有(yǒu)利(lì)于提高估(gū)值定(dìng)价模型的科学(xué)性(xìng)和有效(xiào)性。

　　“在指数编制(zhì)、策略(lüè)构建等实(shí)务工作中，都(dōu)有成熟的(de)量化指标可以使用(yòng)，包(bāo)括净(jìng)资产收益率、营业现(xiàn)金(jīn)比率、资产(chǎn)负债率(lǜ)、研发经(jīng)费(fèi)投入强度等等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基金(jīn)经理李欣(xīn)更细(xì)致分(fēn)析在估值(zhí)思(sī)维、估值结论(lùn)、估值判断上有变化(huà)，尤(yóu)其是估值(zhí)的(de)方(fāng)法和指标上，他(tā)认为其包括产业链上下游的衡(héng)量、全要素成本等，以及(jí)在纵(zòng)向(xiàng)和横向上的研究，强调政策优惠、产业发展、市场竞争力和可持续发展等各种(zhǒng)因素与企业价值的关系(xì)。这些因素在对估(gū)值结论和判断的影响(xiǎng)上，也使得中国特(tè)色的估值体系与传统的估(gū)值(zhí)体系有(yǒu)所不同(tóng)。

　　“所以估值思(sī)维的变化，还有估值结论(lùn)和(hé)估值判断的变(biàn)化，都是为了更好(hǎo)地适应中(zhōng)国的市场(chǎng)和经(jīng)济(jì)特点，提供更精准、更合理的企业估值信(xìn)息。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金合信基金首席经(jīng)济学家魏(wèi)凤春直言，这需要(yào)在(zài)实践中进行探索，目前尚没有公认的指标可以使用。

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