“现(xiàn)在的(de)房(fáng)地产很难(nán)再出现像过(guò)去十年的系统(tǒng)性(xìng)行情。”思睿(ruì)集团合伙人(rén)、首席(xí)经济学家洪(hóng)灏向《红周刊》表(biǎo)示，房(fáng)地产行业(yè)分(fēn)化(huà)的愈加明(míng)显，让机(jī)构和投资者(zhě)的关注(zhù)度从板块(kuài)向单个(gè)标的转移。上海利檀投资董事(shì)长陈昊扬向《红周刊》指出，从行业来看(kàn)，无论是业绩(jì)，还是估值，房(fáng)地产都已经(jīng)双杀到了最底(dǐ)部(bù)，而且是反复地杀到了底部，再往(wǎng)下的空间已(yǐ)经不大了(le)。

　　三道红线(xiàn)等指标

　　成挖(wā)掘个(gè)股阿尔法重要参考

　　那么如(rú)何寻找房地(dì)产个股(gǔ)的阿尔(ěr)法呢？

　　洪(hóng)灏提(tí)醒，在房(fáng)地(dì)产赛(sài)道(dào)中进(jìn)行选择(zé)，需要(yào)非常小心，避免选了半天(tiān)，标的公司出现爆雷的情况(kuàng)。除此(cǐ)之外，洪灏指出(chū)，需要满足(zú)以下三个基(jī)准：有大的国(guó)资背景(jǐng)的、杠杆率较低(dī)的、此前(qián)没(méi)有踩过(guò)红线的。

　　他还表示，如果(guǒ)关注一(yī)下今年房(fáng)地(dì)产的开发资金来源，可以发现，其(qí)实银行的信贷(dài)倾向是不太愿意给房(fáng)企贷款(kuǎn)的，房企的主要资金来源(yuán)来自新盘的销售。但今年新房的销售情况相较一般。再关注(zhù)一下，哪些房企能(néng)从银行(xíng)拿到(dào)钱，其实主(zhǔ)要还(hái)是那些有国企(qǐ)背(bèi)景的房企，民(mín)营(yíng)房企相对比较困难(nán)，所以整(zhěng)个行业出(chū)现了一个很明显的分化，无论是在销售，还是融资等各个方面都(dōu)非常明显。现(xiàn)在有国资背景的房企在资(zī)本市场表现相对较好，但没有国资背景(jǐng)的(de)民营房企股价大多表现很(hěn)一般。

　　陈昊扬(yáng)则向《红周刊》表示，在房(fáng)地产(chǎn)行业内，我们的逻辑(jí)是，“寻找最后的赢家”。而具体到如何挖掘，我们会特别重视企业的成本优势，更具体一(yī)点，就是它的净借贷水平（净(jìng)负债率）是不是行业内的(de)最(zuì)低水(shuǐ)平；利润率(lǜ)是不是行业(yè)内最高(gāo)的；融资成本是否是(shì)行业(yè)内最低的；建安成本是否也是业内(nèi)最低的；这些都(dōu)是(shì)我们看重的一家房企的综合(hé)成本。

　　需要注意的(de)是，能够同(tóng)时满足上述条件(jiàn)的房企并(bìng)不(bù)多。即便是在国央企(qǐ)中，仍有部分房企出现了“三道红线”的“踩线(xiàn)”情况，且有逐渐恶化的趋势(shì)。以A股为例，《红周刊》根据Wind数据(jù)整理(lǐ)发现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西藏城投(tóu)、中交地产(chǎn)、中国武夷等(děng)国央企“三道红线”全踩(cǎi)。

　　除(chú)此之外，城建发展(zhǎn)、京投发展、光明地产、云南城(chéng)投、首开股(gǔ)份(fèn)、珠江股份、城(chéng)投(tóu)控股等国央企房企(qǐ)也踩了“三道红线”中的两条。

　　2022年激进(jìn)扩(kuò)张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不(bù)难看出，即便是(shì)有着较稳健特色的国央企房企，其财务指标称(chēng)得上(shàng)完全健康的仍是少(shǎo)数。而更加(jiā)值(zhí)得注意(yì)的是，在(zài)2022年，不少国企，甚至地方国(guó)企开始(shǐ)大(dà)举扩张。而这无疑又进一步(bù)考验着国央企的资金链(liàn)情况。

　　对房企而言，扩张(zhāng)速度的张(zhāng)弛有度尤(yóu)为(wèi)重要，节奏把握准确，有助于房企(qǐ)储备优(yōu)质(zhì)“弹药(yào)”；但(dàn)过(guò)于(yú)乐观的预判未来市场，以及过(guò)于激进的(de)扩(kuò)张(zhāng)拿(ná)地节(jié)奏也有可能让房(fáng)企重蹈(dǎo)此前(qián)的高杠(gāng)杆覆辙。

　　陈昊扬以(yǐ)其配置的一家房企进行举例，它从(cóng)2018年开始到2021年，连续4年的(de)净借贷比例都维持在33％左右，完全没有增加杠杆比例。而(ér)到2022年，这(zhè)家房企明显(xiǎn)感觉到机会(huì)来(lái)了，其开始在一线城市进行(xíng)大举拿地，净负债率(lǜ)也(yě)由此前的33％左右水(shuǐ)准(zhǔn)提高(gāo)到45％左右，涨(zhǎng)了接近三分(fēn)之(zhī)一。与(yǔ)此同时(shí)，该房企新购(gòu)入地块(kuài)也(yě)实现(xiàn)了快速的开(kāi)盘利(lì)用率，预(yù)计今年会(huì)有(yǒu)更多的(de)楼盘(pán)入市(shì)。像这类企业就符合“最后(hòu)的赢(yíng)家”的特(tè)点(diǎn)。一(yī)方面，在于它本身储备了(le)很多弹药，去年拿地超1000亿元，且其中一(yī)半在一线城市，另外一半也主要集中在强(qiáng)二线和二(èr)线城(chéng)市；另一方面，它的扩张是有节(jié)制地扩张。

　　陈昊扬同样提(tí)醒道，与之相反，有些房企的扩张速度让人感觉又回到了2016年、2017年，或(huò)者说看到了2016年(nián)～2020年期间扩(kuò)张的民营企业的影子。虽然说(shuō)，见到机会(huì)时要出手，但(dàn)出手的(de)章(zhāng)法仍(réng)要小心，如果(guǒ)负债率扩张得太快，但(dàn)未来的两年市场没(méi)有想象得那么好，可能(néng)会(huì)重(zhòng)蹈覆辙。

　乡字用五笔怎么打出来，乡字五笔怎么打法　那么如(rú)何来衡量一家(jiā)房企的扩张速度(dù)是否(fǒu)激(jī)进？陈(chén)昊扬向(xiàng)《红(hóng)周(zhōu)刊》表示(shì)，主要还是看(kàn)房企的(de)净负债率水平，在我(wǒ)看来，这个(gè)比(bǐ)例如果超过60％，就是(shì)扩张得过于快(kuài)速(sù)了。

　　不(bù)难看出，这一(yī)标准要比(bǐ)“三道红(hóng)线”对房企的净(jìng)负债率要(yào)求不得高于100％要更加严格。陈(chén)昊(hào)扬解释，当前房地产行业(yè)的复(fù)苏速度并没(méi)有那么快，所(suǒ)以(yǐ)要规避公司净(jìng)负债(zhài)率提(tí)高到(dào)一个(gè)比较(jiào)危险的(de)水(shuǐ)平。

　　《红周(zhōu)刊》对在2022年(nián)拿(ná)地较积极(jí)的(de)房企(qǐ)梳理发现，中(zhōng)交地产(chǎn)、中国金茂(mào)、华发股份、越秀地产、绿城(chéng)中国(guó)、保利(lì)发(fā)展等房企2022年净负债率都在60％之上。其中，中交地(dì)产净(jìng)负债率(lǜ)持续居高不下，在2020年至2022年乡字用五笔怎么打出来，乡字五笔怎么打法(nián)期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的(de)是，华润置地、中国(guó)海外发展、万科A、滨江集团、招(zhāo)商蛇口、龙湖集团等房企在践(jiàn)行较(jiào)积极(jí)的拿地策(cè)略的同时，也(yě)较好地控制了(le)公司(sī)的扩张速度与净负(fù)债率(lǜ)水(shuǐ)平（见(jiàn)附表(biǎo)）。

　　滨江集(jí)团等个别民(mín)营房(fáng)企

　　或具备“最后(hòu)赢(yíng)家”的黑马(mǎ)特质

　　陈昊扬指出(chū)，实际上，他们是以(yǐ)同一筛选标准来看国央(yāng)企与民营房(fáng)企，但在各维度的实(shí)际表现上，国央企(qǐ)确实(shí)会(huì)更(gèng)胜一筹。如国央企的(de)融资成(chéng)本更低，融资渠道也(yě)更顺(shùn)畅，能够做到想融(róng)就融，这样，国(guó)央企自然而(ér)然就具有天然优(yōu)势。

　　虽然对(duì)比民营房企，机构更(gèng)加看好国央企(qǐ)，但这也并不意(yì)味着，民营企业中(zhōng)就没有(yǒu)“黑(hēi)马”的存在。

　　据《红周(zhōu)刊(kān)》梳理发现，仍有少(shǎo)数民(mín)营房企(qǐ)同样受到机构(gòu)的(de)青睐。比如(rú)，根(gēn)据2023年(nián)一季报，滨江(jiāng)集(jí)团的十大流通股东中新进(jìn)了“中国工商(shāng)银(yín)行股份(fèn)有限公司－景顺(shùn)长城中国(guó)回(huí)报灵活配置混(hùn)合型证券投资基金”“全国社(shè)保基金(jīn)一一六组合”等。

　　除(chú)此之(zhī)外，自(zì)2021年(nián)开始，百亿(yì)私募珠海阿(ā)巴马资(zī)产(chǎn)管理有限(xiàn)公司就长期持有滨江集团。根据(jù)一季(jì)报，该资产公司的几只产品(pǐn)合(hé)计持(chí)有滨江(jiāng)集团9543万股，约占(zhàn)流(liú)通A股的3.56％。

　　滨江集(jí)团的受(shòu)青睐，和其自(zì)身的(de)基本(běn)面表现存在一定关系。2020年以来(lái)的近三年时间，房地产市场整体(tǐ)在(zài)走(zǒu)“下坡路”，但作为杭州本土房企(qǐ)的滨江(jiāng)集团仍是表(biǎo)现出较强(qiáng)的(de)韧劲，2020年(nián)以来，滨江集团在业绩表现、销售(shòu)规模、新增土储、股价(jià)表现等多维(wéi)度都表(biǎo)现(xiàn)了(le)较强的(de)增长势头。

　　业绩方(fāng)面，2020年～2022年期(qī)间，滨江集团扣非归(guī)母净利(lì)润依次为(wèi)21.27亿元、29.87亿(yì)元、37.22亿(yì)元；依次实现同比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近(jìn)期发布(bù)的2023年一(yī)季报，今年一季(jì)度，滨(bīn)江集团(tuán)更是实现了扣非归母(mǔ)净(jìng)利润5.41亿元(yuán)，同比增长134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜时代”仍能(néng)保持自身(shēn)业绩的持续增长(zhǎng)，和滨江集团扎(zhā)根(gēn)杭(háng)州(zhōu)的战(zhàn)略布局(jú)关系密切。根据2022年(nián)年报，滨(bīn)江集(jí)团有近(jìn)七(qī)成营收来自杭州(zhōu)地(dì)区，而在2021年，杭州(zhōu)地(dì)区的营(yíng)收比重只(zhǐ)占到近六成。近三年持续稳居杭州房企销售排(pái)名第(dì)一。

　　与此同(tóng)时，滨江集团在杭州的土(tǔ)储(chǔ)补充同样较(jiào)为积极，根据(jù)诸(zhū)葛找房(fáng)、住(zhù)在(zài)杭(háng)州网数(shù)据显示，2020年、2021年(nián)、2022年在杭拿地金(jīn)额依次为(wèi)404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元(yuán)，同样(yàng)持续稳(wěn)居杭州的(de)本土(tǔ)第一。

　　而滨江集团(tuán)在杭州的较突(tū)出表现，也(yě)让滨江(jiāng)集团的房企(qǐ)排名迅(xùn)速提升。到2023年，滨(bīn)江集团的房企排名已冲(chōng)进前十(shí)，根据中指数据，2023年前(qián)4月(yuè)，滨江集团实现(xiàn)销(xiāo)售额607.3亿元，位(wèi)列(liè)房企第九(jiǔ)位。

　　值得注意的是，2020年至(zhì)今，滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)股(gǔ)价翻(fān)了(le)超一倍以上，而近期，滨江集团更是(shì)迎(yíng)来多家机构的集中(zhōng)调(diào)研。滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)发(fā)布公告表示，公司于5月10乡字用五笔怎么打出来，乡字五笔怎么打法日接受了信达证(zhèng)券(quàn)、金鹰(yīng)基金、建信养老、新(xīn)华养老等(děng)18家机构调研。

　　产业链布局重点移至存量赛道

　　机构在(zài)下游家(jiā)纺、家居、物业觅α

　　实(shí)际上房地产开发只(zhǐ)是房地产产(chǎn)业(yè)链(liàn)上的中游环节，其上游主(zhǔ)要(yào)为钢铁(tiě)、水泥、建材、玻纤等(děng)材料供(gōng)应(yīng)商(shāng)，而下游(yóu)应(yīng)用行业(yè)主(zhǔ)要包括中介服务(wù)、家用电器、物业(yè)管理、家居用(yòng)品。综合《红(hóng)周刊》的(de)采访(fǎng)，房地产(chǎn)开(kāi)发(fā)环节与上游材(cái)料端息(xī)息相关，新盘开(kāi)工(gōng)不(bù)足导致上游不(bù)被看好，机构寻觅(mì)个股阿尔法的思路渐渐移至下游。“中国(guó)房地产(chǎn)行业(yè)在(zài)进(jìn)入存(cún)量房时代，所以对地(dì)产(chǎn)产业链，尤其(qí)是(shì)偏消费属性的家装家居(jū)领域，我们相对看好(hǎo)，因为居民(mín)保有的(de)住房(fáng)规模越来越(yuè)大，随着时间的(de)增加，内装更新的需求也会越来越(yuè)多。美(měi)国过去的(de)数据充(chōng)分说明了这一点(diǎn)，在新房销售见顶之后，家具消费的(de)增(zēng)长却一直都(dōu)很好。对(duì)于地产产(chǎn)业链，我们相对看好和内装相关的行业，例如消费建材、家居装饰等。”万家基金人士表示。

　　而根据《红周刊》对下游(yóu)细(xì)分中相(xiāng)关赛道龙头年(nián)内表现的统(tǒng)计(jì)，目前暂居(jū)前(qián)两位(wèi)的都是来自家(jiā)纺赛道的公司，它们分别是富安娜和(hé)水星(xīng)家纺，特(tè)别(bié)是前者在(zài)月线连(lián)收(shōu)七根阳线的基(jī)础上，年内迄今(jīn)涨幅已经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主要从事纺织家居、睡眠家(jiā)居(jū)、生活类产(chǎn)品的研发、设计、生产及销售，旗下(xià)拥有原创“富安娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌(pái)。第一季(jì)度报(bào)告显示，报告期内，富安娜实现(xiàn)营业(yè)收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归(guī)属于(yú)上市公(gōng)司股东的(de)净(jìng)利润约1.11亿(yì)元(yuán)，同比增长5.28％。

　　而从上市(shì)公司一季报的十大流(liú)通股股东来(lái)看(kàn)，能(néng)够(gòu)发(fā)现该股早(zǎo)已成为基金重仓股的天下，彼时包(bāo)括公募的中欧价(jià)值发(fā)现、中(zhōng)欧潜力价值、工银(yín)瑞信灵(líng)动价(jià)值、宝盈新(xīn)价值和(hé)私(sī)募的(de)明河2016，都在其中出现，占据了(le)半壁江山。需要强调(diào)的是，中欧的两只基金(jīn)都是(shì)价值派(pài)基(jī)金经理曹名长在管(guǎn)的产品，首(shǒu)季其同时重仓的房地产产业链(liàn)股票(piào)还(hái)有金地(dì)集团和大亚圣(shèng)象(xiàng)。

　　对比而言(yán)，前几年(nián)曾经风光一时(shí)的家居(jū)板块(kuài)也因疫情、消费复苏进程缓慢(màn)等多因(yīn)素(sù)一(yī)度沉(chén)寂，不(bù)过好在困境反转露出曙(shǔ)光，家居板(bǎn)块(kuài)中年(nián)内(nèi)表现最好(hǎo)的(de)是(shì)志邦家居。同(tóng)一时间(jiān)段，该股年内上涨已经(jīng)超过23％，从(cóng)业绩来(lái)看(kàn)，无论是营收还是归母净利(lì)润，公司都实现了同(tóng)比双升。

　　从公司的(de)十大流通(tōng)股(gǔ)股(gǔ)东来(lái)看，《红周刊》发现(xiàn)广发基(jī)金经理罗洋(yáng)慧眼独具(jù)，一季报中他管理的广发(fā)策略优选(xuǎn)和(hé)广(guǎng)发安宏回(huí)报均增加了持(chí)股，而(ér)这两只产(chǎn)品也成为志邦家(jiā)居(jū)十大流通股股东中(zhōng)仅(jǐn)有(yǒu)的两只公募。有意思的是，他似(shì)乎(hū)对于定制家居类标的情(qíng)有(yǒu)独钟，在另(lìng)一家赛道公司金牌橱(chú)柜中，他管理的全部三只产品均登榜十大(dà)流(liú)通股股东，其也(yě)成为他(tā)的(de)独门(mén)重仓股。

　　除(chú)去家居家纺外(wài)，下游(yóu)的物业股(gǔ)也越来(lái)越被机构所青睐(lài)，不过这类标的大多在香港上市(shì)，如何选(xuǎn)择成(chéng)为(wèi)难题。对此，前述上海公募基金经理举(jǔ)例分析(xī)：“物业(yè)服务不是一(yī)个高毛利的行业，挣钱很辛苦(kǔ)，我(wǒ)选公(gōng)司还是(shì)希望挣的是(shì)市场化(huà)应该挣的(de)钱(qián)，以(yǐ)我曾经买的绿城服务为例，它(tā)在中高端楼盘占(zhàn)比是(shì)比较高的，每(měi)年(nián)到期(qī)的合(hé)同里(lǐ)提价成功率在30％～40％。它能做到滚动的(de)大部(bù)分项目到期之后，经过(guò)两三轮合同(tóng)周期(qī)还能做到产品提价。”

　　“行业(yè)里(lǐ)真正能做到产品提价的公(gōng)司很少，因为物(wù)业公司很容易一开始是挣钱的，后面(miàn)因为保安(ān)这些(xiē)固定人员成本的年度增长，不过服务没有特别好，客户(hù)没有那么满意，能(néng)做到(dào)提价难度是非常(cháng)大的。但是该公(gōng)司能在业内做到(dào)到期之(zhī)后提价率(lǜ)比较高，这跟它的定位和(hé)比较(jiào)好的(de)服务是有(yǒu)关(guān)系的。”他进一步强调(diào)。

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