文：天风宏观宋雪涛/联系人孙永乐

　　4月居民新增存款-1.2万亿，同比多减4968亿元，这是居民(mín)存款在连续13个月同(tóng)比多(duō)增后，首次回落。

　　在(zài)过去一年(nián)多时间里，居民(mín)部门积攒了一大笔超额储蓄。今年这笔超额(é)储(chǔ)蓄(xù)能否顺利释(shì)放对判断经济(jì)和资本市场走势至关重要。这里我们尝试回答两个问题(tí)。一是4月居(jū)民存km是公里吗，1km等于多少公里款同比多减是不是超(chāo)额(é)储蓄释放的开始？二(èr)是这一(yī)趋(qū)势(shì)能否延续？

　　对上述问(wèn)题的回答(dá)取决(jué)于存款会(huì)受到哪些因素的影响。一(yī)般(bān)影(yǐng)响居民存款的主(zhǔ)要有这么几(jǐ)种行(xíng)为：可(kě)支配收入、消费支出、金(jīn)融(róng)资产相(xiāng)关收支和房地产相关(guān)收支。

　　收入(rù)增长、消(xiāo)费减少(shǎo)、金融资(zī)产赎回、购房减少(shǎo)会推动存(cún)款增加(jiā)；反之，收入减(jiǎn)少、消费(fèi)增加、认购金融资(zī)产(chǎn)、购房增(zēng)加、提(tí)前还贷(dài)等则会带(dài)动存款(kuǎn)回(huí)落。

　　2022年(nián)居民存(cún)款同(tóng)比多增7.9万(wàn)亿是居民(mín)少消费(fèi)、少投资、少购(gòu)房(fáng)的结(jié)果（详见《超额储(chǔ)蓄能否转化成超额(é)消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入增速放缓并提前还贷(dài)，但因(yīn)为投(tóu)资、购房等下滑幅度(dù)更大，所以存款同比大幅多增(zēng)。

　　2023年一季度居(jū)民存款(kuǎn)同比多增2.1万亿(yì)则是收入修复和理(lǐ)财(cái)存(cún)款化的结果。

　　一季度居民人均可支配(pèi)收入同比增长(zhǎng)525元(yuán)，理财存(cún)续规模相(xiāng)比于2022年末下滑2.6万亿至(zhì)24.2万亿。另外，受(shòu)银(yín)行办理速度放缓等(děng)因素影(yǐng)响，RMBS（个(gè)人(rén)住房抵押贷款支持证券）条件早(zǎo)偿(cháng)率指数 2 相比(bǐ)于2022年有所回(huí)落(luò)，即居民(mín)提前还款对存(cún)款的拖累相比于去年末略有放缓。

　　但是，随(suí)着居民消费和购房行为(wèi)修复，其对(duì)存款的支撑力度减弱，一季(jì)度人均消费支出同(tóng)比(bǐ)增加345元（低于收入涨幅）、购(gòu)房(fáng)支(zhī)出同比多增1575亿(yì)元。但因为(wèi)支撑因(yīn)素的规模更(gèng)大，所以(yǐ)存款继(jì)续回升。

　　4月和一季度最(zuì)核(hé)心(xīn)的不同在于理财市场的变化。4月居民存款下滑可能的原因一是(shì)居民存(cún)款理财化；二是提前还贷规模增(zēng)加。因为居民收入和消费(fèi)数据不(bù)足，暂时(shí)无法(fǎ)判断消费和收入(rù)在4月对存款的(de)影响。

　　存款回流理财是4月(yuè)存款回落的核(hé)心原因，4月理财存量规(guī)模(mó)环比增(zēng)加1.26万亿至25.5万亿，结束了自去年10月以来的(de)下(xià)行趋势，重(zhòng)回扩张区(qū)间。

　　居民增配理(lǐ)财等(děng)资产是理财风险降低(dī)、收益回(huí)升和存款利率下滑(huá)共同作用的结果(guǒ)。受(shòu)益于(yú)债券市(shì)场走强，今年(nián)理财市场表现逐步好转，理财产品(pǐn)单(dān)位破净率从2022年12月峰值的29.2％持(chí)续下滑至(zhì)2023年5月12日的4.7％，叠加这一时(shí)期(qī)下滑(huá)的存(cún)款利率，存(cún)款对居民的吸引力逐(zhú)渐减(jiǎn)弱，而理财(cái)对居民的(de)吸引力则(zé)不断增(zēng)强。

　　从5月理(lǐ)财规模上看，随着破净率进(jìn)一步回落(luò)，居民还(hái)在继续增配理财产品(pǐn)，存款理财化趋势有望延续。

　　提前还贷规模扩大是存款下滑的(de)又一个原(yuán)因。4月早偿率月均值相(xiāng)比于2月低点上行4.3个百分点，相(xiāng)比(bǐ)于3月上行1.9个百分点。

　　居民加大提前(qián)还贷(dài)力(lì)度(dù)一(yī)是因为(wèi)首套房(fáng)利率还在(zài)下降，居民提前还贷以降低(dī)成(chéng)本，4月沈阳、马(mǎ)鞍山等多(duō)地继续(xù)降(jiàng)低首套房(fáng)利率(lǜ)，贝壳研究(jiū)院数据显(xiǎn)示百城首套(tào)主(zhǔ)流房贷利率平(píng)均为4.01％，环(huán)比3月继续回落1个BP。二是政策放(fàng)松(sōng)后，1、2月份部分积压的(de)还贷业务在3、4月份办(bàn)理，这会推动提前(qián)还贷规模(km是公里吗，1km等于多少公里mó)走高。

　　总的(de)来(lái)说，随(suí)着理财市场好转(zhuǎn)，此(cǐ)前(qián)因居民(mín)少消费、少投资、少买房(fáng)等积攒下来的(de)超额(é)储蓄(xù)已经开始(shǐ)部分回流理财(cái)市场了，且5月初这一趋势还在延续。

　　往(wǎng)后(hòu)来(lái)看(kàn)，理财市场和提前还贷在后续几个月里(lǐ)或继续成为超额存款的(de)主(zhǔ)要(yào)流(liú)向。

　　五一旅(lǚ)游人均(jūn)消(xiāo)费水平未见明显改善或(huò)部分表明当下居(jū)民消(xiāo)费(fèi)意(yì)愿依旧偏弱，考虑到(dào)超额储蓄(xù)的持有分(fēn)化(huà)且并非主要来自(zì)消费，后续(xù)超额储蓄对消费的支(zhī)撑力度依旧偏弱。（详见《超额(é)储蓄能否(fǒu)转化成超(chāo)额(é)消费(fèi)》，2022.12.31）。同(tóng)时，随(suí)着(zhe)前期积压的购房需求逐(zhú)渐释放，房地产销售目前(qián)已经有走弱(ruò)迹象(xiàng)，地产短期或不(bù)会(huì)成为超储(chǔ)的主要流向。但是因为按揭利(lì)率存在明显利差，居(jū)民提前还贷行为或将(jiāng)延续。从(cóng)这(zhè)个角度来看，主要因为少买房、少(shǎo)投资(zī)而积攒(zǎn)下来的储蓄，在理(lǐ)财市场环境好转和存款(kuǎn)利(lì)率下滑的背(bèi)景下(xià)或将(jiāng)继(jì)续回流到理财市(shì)场。

　　1 存款(kuǎn)同比增(zēng)速使用(yòng)金融机构住户(hù)存款余额+4月新增(zēng)来进行估算

　　2早(zǎo)偿率是指在个人(rén)住房抵押贷款中债务人提前偿付的金额在(zài)资产池未偿本金余额的占比

　　风险提示

　　地(dì)产销(xiāo)售变动超预期(qī)，超额储蓄释放弱于预期，理财市场波动加大(dà)

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