《基金经理投资(zī)笔记》宏(hóng)观策略系(xì)列

　　把脉经济周(zhōu)期拐点 实现(xiàn)财富管理(lǐ)升(shēng)级

　　作者：魏(wèi) 凤 春（博(bó)士），创金合信(xìn)基金首席经济学(xué)家

　　　　  罗(luó) 水(shuǐ) 星（博士），创金合信(xìn)基金基金经理(lǐ)

　　我们上(shàng)期对(duì)市场的整体观点是大(dà)概率市(shì)场处(chù)于“战略僵持(chí)阶(jiē)段的乱战”，5月(yuè)交易(yì)机会可能更均衡、但也更(gèng)脆弱(ruò)，当前可(kě)能是一个布(bù)局的好阶(jiē)段，而未必会(huì)是收(shōu)获的阶段，投资者(zhě)需要多(duō)一(yī)点耐心。市场可能(néng)继续(xù)对一季报(bào)定(dìng)价，短(duǎn)期(qī)市(shì)场的核心矛盾(dùn)在于(yú)缺乏特别明显的亮点。同时我(wǒ)们也提醒大家(jiā)，虽然(rán)我们看好TMT和(hé)中特估全年(nián)的投资(zī)机会(huì)，但是短(duǎn)期游戏(xì)传媒和中特估(gū)与其他板块分(fēn)化较为极致，也是不争的事实，提(tí)醒(xǐng)大家这两个板(bǎn)块短期可(kě)能(néng)的风(fēng)险。

　　一、市场的表现(xiàn)：继续定价国内经(jīng)济疲弱修复

　　过去的(de)一周，市场的演绎跟我们的光鲜亮丽的意思和造句，光鲜亮丽的意思反义词观(guān)点大致符合：周一中特估上涨之后连(lián)续(xù)回(huí)调，一季报业(yè)绩尚可、同(tóng)时前期又没有定价充分的火(huǒ)电、纺织服装、新能源和家(jiā)电等(děng)有(yǒu)一定的超额收(shōu)益(yì)，但是反弹也相对(duì)脆(cuì)弱(ruò)。国内外公布(bù)的部(bù)分经济金融数(shù)据传递的信(xìn)息都没(méi)有明确的方向性，股市(shì)和债(zhài)市依然(rán)定(dìng)价(jià)国内(nèi)经济疲弱的复苏力(lì)度(dù)，没有(yǒu)在我(wǒ)们上一次对(duì)市场的(de)判断上提(tí)供明显的(de)增量(liàng)信息。

　　上周申(shēn)万(wàn)31个(gè)行业中有(yǒu)7个(gè)行业(yè)出现上涨，24个行业出现下跌。分行(xíng)业看，公(gōng)用事业、煤炭、汽车等行业表现较好，周(zhōu)涨跌幅分(fēn)别为(wèi)1.95%、1.55%、1.53%；建筑(zhù)装饰、传媒、有(yǒu)色金属等行业(yè)表现(xiàn)较差，周涨跌幅分别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从(cóng)估值来(lái)看，社(shè)会服务、商贸零(líng)售、美容护理等行业处于历史高位(wèi)估值区间，市(shì)盈率分位数分(fēn)别为81.82%、81.28%、79.33%；有色金属(shǔ)、电力(lì)设(shè)备、煤炭等(děng)行业处于历史低(dī)位估值区间，市盈率分(fēn)位(wèi)数分别为(wèi)0.53%、0.86%、2.63%。估值环比(bǐ)上周变(biàn)化(huà)来看，环保(bǎo)、公用事(shì)业(yè)、汽车等(děng)行业(yè)位于前列，市盈率分位数分别提(tí)升12.54%、3.98%、3.75%；建(jiàn)筑(zhù)装(zhuāng)饰，食(shí)品(pǐn)饮料，传媒等行业稍显落后(hòu)，市盈率分位数(shù)分别降(jiàng)低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从(cóng)交易(yì)情绪(xù)来看，纵向（时序上）拥挤度观察，银行、交通运输、非银(yín)金融(róng)等行业换手率位(wèi)于(yú)一(yī)年内高点，换手率分位数分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔、美容护理、食品饮料等行(xíng)业换(huàn)手率位于一年内低点，换手率分位数分别(bié)为5.8%、7.7%、9.6%。 横(héng)向（行业间）拥挤度观察，银行(xíng)、非银金融、传媒(méi)等行业成交额占比位于一年内高点，成(chéng)交额占比分位数分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔、基础化(huà)工、综合等(děng)行业成(chéng)交额占比位于一年内(nèi)低(dī)点，成交(jiāo)额占比分(fēn)位(wèi)数均为1.9%。

　　二、脆弱、均衡市场的(de)进一步验证(zhèng)：宏观依据

　　对市场的定性是下(xià)一步决策(cè)的依据，从宏观证据来看，市场是(shì)脆弱而均衡的：

　　第一，出口不弱，趋势(shì)变弱(ruò)，进口验证乏力的外需。

　　中国4月出口同比上升8.5%，3月为同比上升14.8%；4月进口(kǒu)同比下(xià)跌(diē)7.9%，3月为同(tóng)比(bǐ)下跌1.4%；4月贸易顺差902.1亿美元(yuán)，3月为881.9亿美元。出口预测可能是打脸市场(chǎng)预期次数最多(duō)的指标之一，正如(rú)每年大家对出口进行展(zhǎn)望一(yī)样(yàng)，今年年初(chū)的出口确实(shí)又(yòu)再次(cì)超出大家(jiā)的预期(qī)。今年(nián)出(chū)口的变化，需要我们审视、理解出口(kǒu)的中期逻辑(jí)变化：中国的(de)国家战略在清(qīng)晰地知(zhī)道欧美日韩(hán)的战略意图之后，在过(guò)去几年做(zuò)了很多(duō)的应对光鲜亮丽的意思和造句，光鲜亮丽的意思反义词和部署，东(dōng)盟(méng)、一带(dài)一路、上合和广大发展(zhǎn)中国家逐渐被更(gèng)充分地融入到中国经济圈，成(chéng)为(wèi)外需(xū)和中国全球(qiú)战(zhàn)略(lüè)的重要一环，也(yě)需要成为我们日后(hòu)分析(xī)中的(de)重点之一。

　　分析(xī)完中期的逻辑变化，再回到(dào)短(duǎn)期的现(xiàn)实。4月的出口肯定是不(bù)弱(ruò)的，不(bù)过趋势(shì)在(zài)走弱，考虑到全(quán)球经济和(hé)金融系统在过去一段时间的风(fēng)险(xiǎn)暴(bào)露逐渐(jiàn)增加，再结合越南、韩国这些重要出(chū)口国家近期的(de)数据走势，出(chū)口趋势是在走弱的，如果全球经济动能(néng)走弱，一带一路和东盟可能也(yě)无法单独把中国出口稳住。与此(cǐ)同时，进(jìn)口继续走(zǒu)弱，在(zài)经历了年初复苏短暂的(de)斜(xié)率走陡(dǒu)之(zhī)后，经(jīng)济的复苏斜率明显趋于平(píng)缓，国内外新的政策(cè)变化又还(hái)没有看到，当前市场大逻辑是相(xiāng)对(duì)缺乏(fá)的，这是我们(men)觉得市场脆弱而均衡(héng)的重(zhòng)要原(yuán)因(yīn)。

　　第二，社融信贷(dài)一(yī)季度加速放量后逐渐回(huí)归正常，居民(mín)加杠杆意(yì)愿弱。

　　4月新增人民(mín)币贷款0.72万亿(yì)，去年同期0.65万亿；新(xīn)增社(shè)融1.22万亿(yì)，去年(nián)同(tóng)期(qī)0.93万亿(yì)；社融增速(sù)10%，前值10%；M2同比12.4%，预期12.6%，前值12.7%；M1同比5.3%，前值5.1%。历史(shǐ)纵向来(lái)看，因为(wèi)2022年4月本身就是社融(róng)信贷比较弱的一个月，所以(yǐ)今年4月的社融信(xìn)贷看上(shàng)去(qù)比去年多，但实际上是比(bǐ)较弱(ruò)的(de)，比疫(yì)情前的2019、2018年4月社融都(dōu)要弱。就今年的节(jié)奏(zòu)来看(kàn)，一季度社融信(xìn)贷提前(qián)发力，所以投放巨大，4月(yuè)份慢(màn)慢(màn)回归正常乃(nǎi)至(zhì)略偏(piān)弱的状(zhuàng)态(tài)。

　　居民的中长贷(dài)在(zài)经(jīng)历了积(jī)压需求暂(zàn)时释放之后，再(zài)度回归比较弱的态(tài)势，居民(mín)中长贷同比比(bǐ)去年萎(wēi)缩1156亿，这意味(wèi)着居民可(kě)能非但没有明显(xiǎn)增(zēng)加(jiā)房贷的意愿，反而(ér)在加(jiā)大还贷的(de)量，这与前段(duàn)时间新(xīn)闻报道(dào)的居民提前还房贷现(xiàn)象增加的情况一致(zhì)。另外，根据(jù)不完(wán)全统(tǒng)计的4月部分银行的理财规模(mó)变(biàn)化，银行理(lǐ)财出现了明显的回流，但在(zài)权益市场上资金回流(liú)并不明显，因此极有可能流到了低风(fēng)险低波动的相关产(chǎn)品(pǐn)上。这说(shuō)明无(wú)论是对实物投(tóu)资(zī)还是(shì)金融投资，居民部门的风险偏(piān)好(hǎo)仍有(yǒu)待修(xiū)复。因此，随(suí)着(zhe)居民部门(mén)购房欲(yù)望下(xià)降之后，整个金融(róng)部门其实并(bìng)不缺(quē)钱，但大家都在(zài)等待权益市场系统性风险偏好(hǎo)抬升的一个(gè)明(míng)确的政策或者基(jī)本面信号。

　　第三，CPI、PPI：弱复苏下(xià)低通胀，反映的(de)是内生动力偏弱的(de)预期

　　中国4月CPI同比上涨0.1%，预期上涨0.4%，前(qián)值上涨(zhǎng)0.7%；PPI同比下降3.6%，预期下降3.3%，前值下(xià)降2.5%，通胀维持低位，这(zhè)反映(yìng)的(de)是(shì)国内修(xiū)复动(dòng)力偏弱，而供应(yīng)总体充(chōng)足，进而价格(gé)维持低迷。我(wǒ)们(men)也判(pàn)断在弱修复之(zhī)下，低通胀的(de)特质(zhì)有(yǒu)望(wàng)延(yán)续。

　　结(jié)构上看，食品价格继续回落。4月CPI食品(pǐn)价(jià)格(gé)同比上涨0.4%，前值上涨(zhǎng)2.4%，环比下降1%，前值下降1.4%，由(yóu)于天气转暖，鲜菜上市量增加，鲜(xiān)菜价格同环(huán)比大幅下(xià)降，环比下降6.1%，同比下降13.5%，存栏量也相对充裕，猪肉价(jià)格(gé)环(huán)比继(jì)续下跌3.8%，降幅有所(suǒ)收(shōu)窄。核(hé)心(xīn)CPI同比上(shàng)涨0.7%，涨幅与上(shàng)月持(chí)平，环比上涨0.1%。从大类分项来看，食品烟酒、生活用品及(jí)服务、交通和通信同比(bǐ)涨幅回落；衣着、居住、教(jiào)育文化(huà)和(hé)娱乐涨幅较上月有所扩大；医疗保健持平，这(zhè)反映的是普通(tōng)消费品的需求修复较弱(ruò)，而高端(duān)、偏(piān)服务项的消费(fèi)需求(qiú)率先修(xiū)复。

　　PPI同比继(jì)续大幅回落，主要受(shòu)上年(nián)同期基数较高影(yǐng)响，同时全球(qiú)库存周期去化，制造业偏弱。生产(chǎn)资料价格同比(bǐ)下降4.7%，环比(bǐ)下降0.6%，继续回落(luò)；生活资料(liào)同比上涨0.4%，环(huán)比下降0.3%，均较弱。分行业来看(kàn)，上游和中游煤炭(tàn)开(kāi)采、石油和天然气开采、黑(hēi)色金(jīn)属采矿、石油、煤炭及其他燃料加(jiā)工、黑色(sè)金属冶(yě)炼(liàn)和压延加工业均有较大(dà)拖累，电力(lì)、热力的生产和供应(yīng)业、纺织服装服饰(shì)业，非金属矿采选业同比上涨。

　　通胀连(lián)续两个月处在低(dī)位，我们(men)认(rèn)为这反映的是内生修复动(dòng)力较弱。季节性因素以及产业周(zhōu)期带来的食品价格下(xià)跌和生产(chǎn)资料价格下(xià)跌(diē)，带动CPI同比(bǐ)放(fàng)缓(huǎn)、PPI大幅(fú)回落。随着下(xià)半年基数下降，经济逐步修复，通(tōng)胀有望回升，但我们认为(wèi)通胀短期内也较难回到1%水(shuǐ)平(píng)之上，投资均不需要过(guò)度考虑“通缩”和“通胀(zhàng)”问题。短期来看，物价回(huí)落有助(zhù)于企业刚性成本下降，修复盈利能(néng)力，关注通胀的修复(fù)更多反映的是需求修(xiū)复的幅度。

　　三、下一步的策(cè)略(lüè)：反弹概率大，要保(bǎo)持交易的灵活性

　　从上述基本(běn)面的(de)分析出(chū)发，我们仍然(rán)维持“市(shì)场乱战，均(jūn)衡且(qiě)脆弱的交易机会(huì)”的判断。从技(jì)术面看，当(dāng)前权益(yì)市场的买入理由是大盘(pán)指数再(zài)度接近(jìn)前期(qī)低位，这为(wèi)我们提供(gōng)了布(bù)局机(jī)会，交易的(de)反弹概(gài)率在加(jiā)大。从策略角度看(kàn)，投资(zī)者(zhě)需要高(gāo)度重视交(jiāo)易的灵活性(xìng)。策略的整体包括趋势(shì)、结构与(yǔ)节奏，反弹带(dài)来的是(shì)节奏的变化，不是趋(qū)势和(hé)结构的变(biàn)化。

　　哪些板块反弹机会较大呢？创金合(hé)信基金宏观策略配(pèi)置团队(duì)观察各家分析师(shī)对申万各行(xíng)业2023年归(guī)母净利润的预测，可以(yǐ)作(zuò)为(wèi)参考。如(rú)果(guǒ)让反(fǎn)弹更扎实(shí)一些，预期(qī)业绩变化是一个相(xiāng)对可靠的数据。

　　环比上周(zhōu)来看，市(shì)场(chǎng)对公(gōng)用事业、石(shí)油石化(huà)、房地产等(děng)行业基(jī)本面较为乐观，预计2023年净(jìng)利润分别变化(huà)2.01%、0.59%、0.34%；市场对汽车、农林牧渔(yú)、钢(gāng)铁等行业基本面预期有(yǒu)所调整，预计2023年净利润(rùn)分别变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了(le)解(jiě)作者】

　　魏凤(fèng)春博士，创金合信(xìn)基金(jīn)首席经济学(xué)家，投(tóu)委会委员兼秘书长(zhǎng)，宏观策略配置(zhì)部总监，兼任MOMFOF投研总部总监(jiān)，南开(kāi)大学(xué)经济学博士(shì)，清(qīng)华大学管理(lǐ)科学与工程博士后。学术研(yán)究与教学以及宏观(guān)经济走势、金(jīn)融产品(pǐn)分析(xī)等实务领域经(jīng)验(yàn)丰富、成果卓著。从(cóng)业23年以来，一直致力于在周(zhōu)期波动的(de)框(kuāng)架(jià)内(nèi)运(yùn)用财政的(de)视角解构宏观经济的(de)运行，将中国经济看作一份资产，通过(guò)资本资产定(dìng)价(jià)的方式来确(què)定其价值与风险(xiǎn)。

　　罗(luó)水星(xīng)博士(shì)，创金合信(xìn)基金经理、首(shǒu)席(xí)宏观(guān)分析师，2022年2月加入创(chuàng)金合信基金。此前履(lǚ)职博时基金，负责宏(hóng)观策略、宏观政策、大类资产(chǎn)配置与(yǔ)择(zé)时研究(jiū)。武(wǔ)汉大(dà)学学士，上海(hǎi)财经大学经济学硕士、博(bó)士，中(zhōng)国社科院经济(jì)学博(bó)士后，学(xué)术论文多(duō)发表于国际SSCI英文核心经济学(xué)期刊。

未经允许不得转载：南京少儿险_南京【婴儿重病保险_幼儿教育险_婴儿怎样买保险】咨询_找经纪人沃保保险网 光鲜亮丽的意思和造句，光鲜亮丽的意思反义词