金融界5月27日消息 近日(rì)因为昆明国资委的一(yī)封声明，让城投债(zhài)成(chéng)为关注的(de)焦点，当前地方债的规(guī)模和地方政(zhèng)府的偿债能力已经越来越被(bèi)重视。如何如何(hé)处(chù)置地方债务？

　　中泰证券(quàn)首(shǒu)席经济学家李迅(xùn)雷发文称，地方债包括地(dì)方一(yī)般债、专项债和包括城投债在内的各种隐形债，其(qí)规模究竟有(yǒu)多大，尚有争议，但增长迅猛。包(bāo)括银行、保(bǎo)险、基金(jīn)等(děng)在内(nèi)的机(jī)构投资(zī)者是地方债的主要持(chí)有者，他们普遍担心的还是(shì)城投债(zhài)务、非(fēi)标(biāo)等地方政(zhèng)府隐形债(zhài)风险(xiǎn)。例如，近期(qī)贵州(zhōu)省政府发(fā)展研(yán)究中心提出，“化债(zhài)工作推(tuī)进异常艰(jiān)难，仅依靠(kào)自身(shēn)能力(lì)已(yǐ)无法得到有效(xiào)解(jiě)决。”

　　在(zài)李迅(xùn)雷看来(lái)，在土地财(cái)政(zhèng)缩水(shuǐ)的背景下，地方政(zhèng)府的财权(quán)与事(shì)权不匹配(pèi)问(wèn)题又(yòu)凸显出来。在我国政府杠杆率水平并不(bù)算(suàn)高的前提下，我国地方政府的杠杆率水平确实(shí)够高(gāo)了。需要调整中央和地(dì)方之间(jiān)债(zhài)务余额的比(bǐ)例关系。“今后应(yīng)加大中央政府(fǔ)的发债规模，为地方经济减负。”他明确指出。

　　李迅(xùn)雷认为，在当前中国经济转型的关键阶段(duàn)，维护地方政府的信(xìn)用(yòng)，防范区域性(xìng)金(jīn)融风险显(xiǎn)得尤为重要，故在城(chéng)投公司还(hái)没(méi)有(yǒu)与政(zhèng)府部(bù)门完全“脱钩”之(zhī)前，城投债(zhài)的(de)“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷(léi)建议(yì)给(gěi)予困难省(shěng)份一定的“托底(dǐ)”支持，在政(zhèng)策上大力度(dù)支(zhī)持(chí)地方政府“化(huà)债”。如(rú)帮助地方(fāng)政(zhèng)府（如城(chéng)投公司的(de)借新还旧(jiù)）降低债务成本、拉长(zhǎng)债务期限(xiàn)（非债券类债务展(zhǎn)期，如(rú)遵义道桥实(shí)践银行贷款(kuǎn)展期），通过政策(cè)性(xìng)银行或商业银(yín)行的低(dī)息(xī)资金来降低债务成本(běn)，让债务更加容(róng)易滚续。

　　李迅雷还建(jiàn)议，中央政策上(shàng)支(zhī)持地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)通过出让国有资产(chǎn)来偿(cháng)债(zhài)。他(tā)表示这类(lèi)典(diǎn)型案例为(wèi)“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公(gōng)告(gào)无偿划转(zhuǎn)上市(shì)公司共计1亿(yì)股股份（合计占贵州茅台总股(gǔ)本8％，按当时市价计量市值约为(wèi)1600亿元）至贵州国资。

　　以(yǐ)下文(wén)字来源(yuán)李迅雷金融与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题(tí)《如何处置地(dì)方债务的辨证思(sī)考》

　　截至2022年末全国城投(tóu)有(yǒu)息债务54.1万亿元(yuán)

　　城投(tóu)平台成为(wèi)地方债务主(zhǔ)要体(tǐ)现形式

　　城投债是指城(chéng)投企业公(gōng)开发行的(de)公司债券和中(zhōng)期票据(jù)。按(àn)照新预算法(fǎ)、“43号文(wén)”出台明确城投债与地方政府信用脱钩(gōu)，城投公司定位由地方政府(fǔ)投融资机(jī)构转变为市场(chǎng)化运营主体，地(dì)方(fāng)政府不(bù)再对城投债兜底。但实际上市场仍然(rán)把城投债看作由地方(fāng)政府背书的高信(xìn)用等级债(zhài)券。

　　因(yīn)此城(chéng)投公司通常都是地(dì)方政府下设的(de)投融资机构(gòu)，很难完全独立(lì)成(chéng)为与政(zhèng)府无(wú)关的纯市场化的企业。城投的债务主要包括向银行(xíng)借款和发行债券(quàn)融资(zī)这两种方式(shì)，以前一种方(fāng)式为(wèi)主，但后一(yī)种(zhǒng)债(zhài)权融资的规模也(yě)不小，到2022年末(mò)，余(yú)额估计在13万亿元以(yǐ)上。

　　总体看，2011年(nián)以来，全(quán)国城投有(yǒu)息债务快速扩(kuò)张(zhāng)，每年增速均保(bǎo)持在10％以上(shàng)，到2022年末(mò)，全国(guó)城投有息债务为54.1万亿(yì)元，相较2011年的6.4万亿(yì)元增长了7倍以上。

城投平(píng)台发债余额的增长

图(tú)片来源(yuán)：Wind， 中泰证券研究(jiū)所(suǒ)

　　因(yīn)此，城(chéng)投平(píng)台实(shí)际(jì)上已经成(chéng)为地方债务的主要体现形式，规模明显超过地方政府的一般(bān)债和(hé)专项(xiàng)债之和(hé)。城投平台中，如今，城投平台的(de)债券余额大约为13.8万亿元，迄今并无违约案例(lì)，说明(míng)城投债仍属于(yú)地方(fāng)政府背书的(de)高(gāo)等(děng)级信用债(zhài)。但是，城投平(píng)台(tái)的非标(biāo)违约情(qíng)况(kuàng)时(shí)有发(fā)生，银行贷款展期(qī)、调整还贷方式的也比较多。

　　地方政(zhèng)府应确保城(chéng)投债按时兑付，不能轻(qīng)易违约

　　当前(qián)市(shì)场对地(dì)方政府债务(wù)增长(zhǎng)和(hé)财政(加州时间现在几点钟，加州时间与北京时间差zhèng)收(shōu)入(rù)增(zēng)速下降甚至负增长的现象普遍担心，尤其对财力(lì)偏弱的(de)东(dōng)北、中西部省份(fèn)，城投债的收(shōu)益率普遍高于东(dōng)部发达省市。2022年13个省土地出让金对政府债务利息覆(fù)盖程度不(bù)足100％（2021年只有5个(gè)），扣(kòu)除城投(tóu)拿地(dì)之后，捉襟(jīn)见肘的情况(kuàng)更加(jiā)明(míng)显。

　　河南的永(yǒng)煤(méi)债(zhài)违约之(zhī)后，对河南省(shěng)乃至全国的信用(yòng)债(zhài)市场都造成(chéng)负面冲(chōng)击，信用分层(céng)现象加(jiā)剧(jù)，部(bù)分经济偏(piān)弱区域被边缘化。例如青海、云南(nán)和天津等近(jìn)几(jǐ)年融资成本仍在上升(shēng)；黑龙江、贵州(zhōu)2017-2019年融(róng)资成本大幅(fú)上升，虽(suī)然2020年以(yǐ)来(lái)融资(zī)成(chéng)本有所下降，但(dàn)整体降幅(fú)相(xiāng)较全国更小。辽宁、广西(xī)、吉林、重庆、陕西(xī)、宁(níng)夏(xià)和(hé)甘肃2020年以(yǐ)来城投债加(jiā)权(quán)平均(jūn)票面利(lì)率降幅也(yě)明显不如全(quán)国。

　　当前在(zài)经济(jì)复苏不及预期的背景下(xià)，投资(zī)者的风险偏(piān)好明显下降(jiàng)。为此(cǐ)，地(dì)方(fāng)政府应该确保城投(tóu)债的(de)按时(shí)兑付。因为违约不(bù)仅不(bù)能解决债务问题，反而(ér)会恶化区域信用环境，导致地方国企融资(zī)难、融资贵(guì)。从未(wèi)来区域(yù)经济发展的角(jiǎo)度看，政府部门(mén)仍需要持续举(jǔ)债来(lái)实(shí)现经济平稳增长，需要保持(chí)政府信用，不能轻易违约(yuē)。

　　建议中央大力(lì)度支持(chí)地(dì)方政府(fǔ)“化债(zhài)”

　　因此(cǐ)，当前迫切需要增强城投债权人的持有信心，首(shǒu)先要确保城投债不(bù)违约(yuē)，这就意味着城投公(gōng)司(sī)能够(gòu)具备低成本的借新还旧能(néng)力。

　　中央提出(chū)“谁家的孩子谁家抱”，意(yì)味着对地(dì)方债不(bù)兜底，但建议(yì)给予困难省份(fèn)一定的“托底”支持(chí)，即(jí)在(zài)政策(cè)上大力(lì)度支持地(dì)方政府“化债”，如(rú)帮(bāng)助地方政府(fǔ)（如城投公司的(de)借(jiè)新(xīn)还旧）降(jiàng)低债务(wù)成本、拉长债务(wù)期限（非债券(quàn)类债务展(zhǎn)期，如(rú)遵义道桥实(shí)践(jiàn)银行贷(dài)款展期），通过(guò)政策性(xìng)银行或商业银行的(de)低息资金来降(jiàng)低债务成本(běn)，让债务更加(jiā)容(róng)易(yì)滚(gǔn)续。

　　此外(wài)，对于地方(fāng)政府可否通过出让国有资(zī)产来偿债方面，也希(xī)望(wàng)中央给予政(zhèng)策上(shàng)的(de)支持。因为今年3月1日，国资(zī)委在对政协十三届全(quán)国(guó)委员会第五次会议第00503号(hào)提案的答复(fù)中表示，将适时(shí)出台(tái)制度规(guī)定及操作细(xì)则，探索国有权益(yì)份(fèn)额(é)规(guī)范(fàn)化退出(chū)的有效方式和途(tú)径，充分发(fā)挥有(yǒu)限合伙企业的优势，助力国有企(qǐ)业创新(xīn)发展。

　　通过出(chū)让国有企业股权(quán)获得(dé)收入(rù)偿还债务，典型案例(lì)为(wèi)“茅(máo)台化债(zhài)”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团两次公告无偿划转上市(shì)公司(sī)共计1亿股股份（合计占贵(guì)州茅台(tái)总(zǒng)股本(běn)8％，按当(dāng)时市价计量市值约为1600亿元）至(zhì)贵(guì)州国资。

　　在(zài)当前(qián)中国经济(jì)转型的关键阶段(duàn)，维护地方政府的信用，防(fáng)范区域性金融风(fēng)险显得(dé)尤为(wèi)重要(yào)，故在城投公司还(hái)没有与政府部门完全“脱钩”之(zhī)前，城(chéng)投债的“信仰(yǎng)”仍(réng)需(xū)要保持(chí)。

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