文|招商宏观张静静团队

　　核(hé)心(xīn)观点

　　事件(jiàn)：2023年(nián)5月27日，国家统计局发布4月全国规(guī)模以上工(gōng)业企业绩效(xiào)数据。4月份，规模以上(shàng)工业企业(yè)营(yíng)业收入累计同比增长(zhǎng)0.5％；规模以上工业企业利润累(lèi)计同比(bǐ)增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月(yuè)份(fèn)，营业利润累计同(tóng)比增速降(jiàng)幅小幅收窄，但依然(rán)处于探底爬坡过程中。从决定企业利润(rùn)的量、价、成(chéng)本(běn)三因(yīn)素框架(jià)看，我(wǒ)们认为(wèi)，此(cǐ)轮工业企业(yè)利(lì)润(rùn)增速由正转负(fù)的原因主(zhǔ)要(yào)源于PPI下行，但本轮工业企(qǐ)业利(lì)润累计增速的下探幅度之深和持(chí)续(xù)时间之(zhī)长是PPI下行(xíng)和其他多(duō)种因素叠加导致的：（1）PPI下行加速(sù)工业企业利(lì)润由正转负；（2）主动(dòng)去库存时间(jiān)偏长以及费用率偏高严(yán)重制(zhì)约工业(yè)企业利(lì)润爬(pá)坡速度 。

　　从详细拆解(jiě)数(shù)据看：1）与去年同(tóng)期相比，工业企业经营绩效的增长压(yā)力依(yī)然较大，与3月份相比(bǐ)，产(chǎn)成品(pǐn)存(cún)货周转天数和应收账款平均(jūn)回收期进(jìn)一步增加。2）分(fēn)所有制类型来(lái)看，外商及港澳台商(shāng)和私营企业利润累计同比降幅(fú)出现收(shōu)窄，国有(yǒu)工业企业和股份制(zhì)企业利润累计(jì)同阿富汗玉为什么便宜，阿富汗玉为什么不值钱比降幅进一步扩大。3）上游采(cǎi)选业中非(fēi)金属(shǔ)矿采选、有色金属矿采(cǎi)选的利润(rùn)增速表现较(jiào)好，石油和天然气开采等其(qí)他行业的利润(rùn)增速降幅依然较大；中游(yóu)原材料加工(gōng)业和装备制造业(yè)的利(lì)润(rùn)增速出现(xiàn)明(míng)显分(fēn)化，中游原(yuán)材料加工(gōng)业的利润(rùn)增速均为负(fù)，是整体工业(yè)企业利润增速(sù)的主要拖累(lèi)，中游装备制造业利(lì)润增速回升(shēng)幅度较大，成为整体工业企业利润(rùn)增速的主要拉动项。在价格水平(píng)、内部需(xū)求、外部(bù)需求(qiú)同(tóng)时走弱的(de)情(qíng)况下，下游行业内部的利润(rùn)增速反弹乏力 。

　　总体而言(yán)，与上(shàng)个月相比，4月(yuè)份(fèn)公布的工业企(qǐ)业利润数据已(yǐ)表现(xiàn)出明显(xiǎn)的探底(dǐ)爬坡信号：一，营业利润累计增速(sù)爬升的行(xíng)业进(jìn)一步(bù)增多；二，营业收入增速由(yóu)负(fù)转正，营业(yè)利润(rùn)增速降(jiàng)幅收窄。

　　往后看，中(zhōng)游装(zhuāng)备制造业(yè)有望继续成(chéng)为(wèi)拉(lā)动工业企(qǐ)业利润增速回(huí)升的主要拉动力。按当月利润增速计算，4月份表现(xiàn)较好的行业主要有：汽(qì)车制造(zào)、 铁(tiě)路、船舶、航空航天(tiān)和其他运(yùn)输设(shè)备制(zhì)造业 、通用(yòng)设备(bèi)制(zhì)造(zào)业、电气(qì)机械及器材制造业、仪器仪表制造业(yè)、文教、工美、体育和(hé)娱乐用(yòng)品制造业、橡胶和塑料制品业、电力、热力、燃气及水的生产(chǎn)和供应(yīng)业电力 。

　　正文

　　核心观点：

　　总体来看：

　　4月份，营(yíng)业(yè)利润累计同比(bǐ)增速(sù)降(jiàng)幅小幅收窄，但依然(rán)处于探(tàn)底爬坡(pō)过程中。从决定企业(yè)利润的(de)量、价、成本(běn)三因(yīn)素框架看，我们认为，此轮工业企业利润增速由正转负的原(yuán)因(yīn)主要源于PPI下行，但本轮(lún)工(gōng)业(yè)企业利(lì)润累计增速(sù)的(de)下(xià)探幅度之深和持续时间(jiān)之长是PPI下行和其(qí)他多种因(yīn)素叠加导(dǎo)致的(de)：（1）PPI下(xià)行加速工业企业利润由正转负；（2）主动去库存时间偏长以及费用率偏(piān)高(gāo)严重制约工(gōng)业企(qǐ)业利润爬坡速度。

　　与(yǔ)上个月(yuè)相比(bǐ)，39个主要细分行业中，有26个行业的营(yíng)业(yè)利润累计(jì)增速出现回升，其(qí)他13个行(xíng)业的营业(yè)利润累计增速均出现回落，其(qí)中(zhōng)回落幅度较(jiào)大的行(xíng)业主要(yào)是农副食(shí)品加工、煤炭(tàn)开采(cǎi)和洗选、有色金属矿(kuàng)采选、造纸及(jí)纸制(zhì)品、 纺织服装、服饰等(děng)行(xíng)业(yè)，回升幅度较大的行业主要是(shì)机(jī)械(xiè)和设备修理、汽车制造、通(tōng)用设备制造(zào)、橡(xiàng)胶和塑(sù)料制品等(děng)行业。

　　具体来看：

　　与去年(nián)同期(qī)相比，工(gōng)业企(qǐ)业经营绩效(xiào)的(de)增长压力(lì)依然较大，与3月(yuè)份相(xiāng)比，产成品(pǐn)存货周转天数(shù)和应收账款(kuǎn)平均回收(shōu)期(qī)进一步增加。

　　数据显示，规模(mó)以上工业(yè)企(qǐ)业累(lèi)计每百元营业收入中的(de)成本为85.18元（3月为85.04元），同比(bǐ)增加0.88元（环(huán)比增加0.09元）。产成品存货周(zhōu)转(zhuǎn)天(tiān)数为(wèi)20.80天（3月为20.60天），同比增加1.80天（环比增加0.14天）；应收账(zhàng)款平均回收期为(wèi)63.10天（3月为61.80天），同比增加8.60天（环比增加(jiā)0.20天(tiān)）。

　　分(fēn)所有制类型来(lái)看，外商(shāng)及港澳台商和私营企(qǐ)业利润累计同(tóng)比降幅出现收窄(zhǎi)，国有工业(yè)企业和股(gǔ)份制企(qǐ)业利润累计(jì)同比降幅(fú)进一(yī)步扩大。

　　其(qí)中4月(yuè)国有工业企业利润累计同比(bǐ)增长(zhǎng)-17.9％（3月-16.9％，去年同期(qī)13.9％），外(wài)商(shāng)及港澳台商利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营企业和股份(fèn)制企业同比增长分别为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采选(xuǎn)业中(zhōng)非金(jīn)属矿采选、有(yǒu)色金属矿采选的利(lì)润增(zēng)速表现较好，石油和天然(rán)气(qì)开采等其他行业的利润增速降(jiàng)幅(fú)依然较大。

　　数(shù)据显示，非金属(shǔ)矿采选、有色金属矿采选的增速(sù)依(yī)然为(wèi)正(zhèng)，分别收录10.8％（3月(yuè)4.1％）、6.7％（3月(yuè)13.8％）；石油和天然气开(kāi)采、煤(méi)炭开采和洗选、黑(hēi)色金(jīn)属矿采选业、废物资源(yuán)综合利(lì)用的增速为负，分别收录(lù)-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和(hé)-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加工业和装备制造业的利润增速出现(xiàn)明显(xiǎn)分(fēn)化。中游原(yuán)材料加工业的利润增速均为负(fù)，尽(jǐn)管(guǎn)与上个(gè)月相比，利润增速跌(diē)幅(fú)普遍(biàn)收窄，但依然是整体工业企业利润增速的主要拖累。中游装备制造(zào)业(yè)利润(rùn)增速回升幅度较(jiào)大，成为整体工(gōng)业企业利润(rùn)增(zēng)速的主要拉(lā)动项。其中(zhōng)通用设备制造、铁(tiě)路(lù)船(chuán)舶航空航(háng)天、电(diàn)气机械及器材制造、仪器(qì)仪表(biǎo)制造增(zēng)幅延续上个月(yuè)亮(liàng)眼趋势(shì)，得益于国(guó)内汽车销售量(liàng)的提升(shēng)和(hé)汽车产业链出(chū)口强劲(jìn)，汽车制(zhì)造(zào)业的利润(rùn)增速降幅由负转正，此外(wài)叠(dié)加去年(nián)同期基数较低，汽车(chē)制造业当月利润增速高达20倍。

　　数据显示，化学(xué)原料化学(xué)制品跌幅(fú)扩大，分别收录-57.3％（3月(yuè)-54.9％）；有色金(jīn)属冶炼加工、专用设备制造(zào)、石油煤炭(tàn)及燃料加工、非金属矿物制品、黑色金(jīn)属冶炼加工、化学纤维制造(zào)、金属制品、计算机通信(xìn)和电子(zi)设备跌幅收(shōu)窄，分(fēn)别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月(yuè)-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月(yuè)-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月(yuè)-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造(zào)、通用设备制造(zào)、铁路船舶航空航天、电气机械及(jí)器材(cái)制造增幅依旧为正，并且增速出现(xiàn)明显回(huí)升，分别(bié)录得(dé)9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值(zhí)得(dé)一提的(de)是，汽车制造增幅(fú)由(yóu)负(fù)转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在(zài)价格水平(píng)、内部(bù)需求(qiú)、外(wài)部(bù)需求同时走(zǒu)弱(ruò)的(de)情况下，下(xià)游行业内部的利润增速反弹乏力(lì)，文教工(gōng)美体育娱乐用品(pǐn)、食品制造、纺织(zhī)业、家具制造等多(duō)个行业(yè)的利润增速跌幅(fú)放缓，但依然(rán)为负；农副食品加工、纺织服(fú)装(zhuāng)、服(fú)饰等多个(gè)行业的(de)利润(rùn)跌幅继(jì)续(xù)扩大。往(wǎng)后看(kàn)，价(jià)格水平(píng)、内部需求、外部需(xū)求转好(hǎo)速度较慢(màn)，这(zhè)也意味着下游行业的(de)利润(rùn)增速向上爬坡的节奏大概率偏缓(huǎn)。

　　数(shù)据显示，农副食品加(jiā)工、纺织服装(zhuāng)、服(fú)饰(shì)、皮(pí)毛(máo)羽和制(zhì)鞋、造纸及(jí)纸制品(pǐn)和医药制造跌幅(fú)扩大，分别录得-36.3％（3月(yuè)-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月(yuè)-19.9％）；文教工美体(tǐ)育娱乐(lè)用(yòng)品、食(shí)品制造、纺织业、家具制造和印刷和记(jì)录媒介(jiè)利润降(jiàng)幅放缓，但(dàn)持续维持低位，分别录(lù)得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料制品(pǐn)增(zēng)速(sù)由负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟(yān)草制品增速(sù)略(lüè)有回落，4月录得6.阿富汗玉为什么便宜，阿富汗玉为什么不值钱ght: 24px;'>阿富汗玉为什么便宜，阿富汗玉为什么不值钱7％（3月9.0％）；酒饮料和茶制造利润增(zēng)速(sù)保持高位，4月为11.6％（3月(yuè)13.5％）。

　　此外，公(gōng)共事业(yè)中的机械和设(shè)备修理、电力热力利(lì)润增速相对较(jiào)高，燃气生产和供应利润增速降(jiàng)幅(fú)收(shōu)窄。其中机械和设备修理利润累计增速上升(shēng)幅度较(jiào)大，4月收录235.7％（前值为79.6％），电力(lì)热力利润(rùn)累计同比增速收窄，但仍然保持高(gāo)速增长，4月收录47.2％（前值为47.9％），水生(shēng)产和供(gōng)应增幅略(lüè)有上升，收录5.8％（前值(zhí)为0.0％），燃气生产(chǎn)和供应降幅收窄(zhǎi)，收录-4.7％（前值为(wèi)-8.2％）。

　　总(zǒng)体而言，与上个月相比(bǐ)，4月(yuè)份公布的工业企业利润数据已表现出明显的(de)探底(dǐ)爬坡(pō)信号：一，营(yíng)业利润累计增速爬(pá)升的行业进一步增多；二，营业(yè)收入增速由负转正，营(yíng)业利润(rùn)增速(sù)降幅收窄。

　　往后看，中游装备制造业有望继续成为拉动工业企业利润增速回升的主(zhǔ)要拉动力。汽车制造、 铁(tiě)路、船舶、航空航天(tiān)和其他运输设(shè)备制(zhì)造业 、通用设备制(zhì)造业、电气机械及器(qì)材(cái)制造业、仪器仪表制造业、文教、工美、体育和娱乐用品制造业、橡胶和塑料制品业、电力、热力(lì)、燃气及水(shuǐ)的(de)生产和供应业 。

　　正如我(wǒ)们在《今年(nián)工业企业利润增(zēng)速(sù)能否转正？》中所言(yán)，当前正处(chù)于第6次工业企(qǐ)业利润探底阶段（从2000年开始计(jì)算），如果按最(zuì)近两次探底历史(shǐ)来演绎的话，至少(shǎo)还要在(zài)负(fù)值区(qū)间爬(pá)坡7-8个月(yuè)左(zuǒ)右(yòu)的时间，预计工业企业(yè)利润(rùn)增速转(zhuǎn)正最早也需等到四季度。目前我国仍(réng)面临内(nèi)需增长缓慢和(hé)外(wài)需(xū)疲弱的“弱(ruò)复苏”阶(jiē)段，这直接导(dǎo)致企业的产(chǎn)能利用(yòng)率持续下滑。此(cǐ)外，叠加营业成本(běn)高居不下导致的内部压(yā)力，本轮(lún)工业(yè)企(qǐ)业利润增(zēng)速反弹(dàn)速度大概率较(jiào)为缓慢。

　　风险提示：

　　内需恢复力度低于预期。

　　以上内容来自于2023年5月27日的《中游(yóu)装备制造业利(lì)润(rùn)增速明(míng)显回升——2023年4月(yuè)工业(yè)企业利润分析》报告，报告作者(zhě)张静静(jìng)、张(zhāng)一平，联系人罗丹

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