核心(xīn)结(jié)论(lùn)：①22/10以来(lái)价(jià)值、成长(zhǎng)均是内部(bù)分化明(míng)显，行业和指数角度均(jūn)可(kě)验证。②本质上过去一段时(shí)间行情(qíng)是情(qíng)绪(xù)修复(fù)，政策和(hé)事件(jiàn)驱动(dòng)下数字经(jīng)济、中特(tè)估表现好，未来行情或进(jìn)入基本(běn)面驱动。③全(quán)年(nián)牛市(shì)格(gé)局未(wèi)变，当前处(chù)在蓄势阶段(duàn)，行业或阶段性再平衡。

　　分歧：价(jià)值还是成长(zhǎng)？

　　近期参加(jiā)一场交(jiāo)流活动时，对今(jīn)年市场风格的讨论很热烈，坚持价值风格者以“中特估(gū)”大涨(zhǎng)作为证据，坚(jiān)持成长风格者以(yǐ)人工智能(néng)大(dà)涨作为证(zhèng)据(jù)，乍(zhà)一听都有(yǒu)道理(lǐ)，但其实不然，因(yīn)为价值(zhí)阵营和成长(zhǎng)阵(zhèn)营里，除了这些大涨的品种(zhǒng)都存在下(xià)跌的品种。怎么理(lǐ)解这种割裂的现象？未来市场风格将如何演绎(yì)？本篇报(bào)告将就此进行探讨。　

　　1.22/10以来价值、成(chéng)长都是结构性分(fēn)化

　　当前市(shì)场对于风格讨论较多，有(yǒu)投资者认(rèn)为(wèi)近期银行等高股息股票表(biǎo)现较好，风(fēng)格偏向价值(zhí)，也(yě)有(yǒu)投资(zī)者(zhě)认为近(jìn)期TMT行业涨(zhǎng)幅仍(réng)然领先，成(chéng)长风格占(zhàn)优。我们通过行业和指数层面分析市场风格特征，发(fā)现(xiàn)市场(chǎng)自底部反(fǎn)转以(yǐ)来价值(zhí)与成长两种风(fēng)格并不明显，具体如下。

　　行业(yè)角(jiǎo)度看，底部反转(zhuǎn)以(yǐ)来价值、成长内(nèi)部分化明显。我们(men)在(zài)前(qián)期多篇报告(gào)中提(tí)出去年10月底来市场已进入牛(niú)市初期的第(dì)一(yī)波上涨。从整体看，市场(chǎng)并没有呈现严格(gé)的(de)风格偏向，去年(nián)10月底以来申万一级行业中(zhōng)成长类行业最大涨幅中位数为27.3％，价值类(lèi)行业中位数为24.3％，所有申万一级行业的涨幅中位(wèi)数为24.5％。从最(zuì)大涨幅居前(qián)20％的不同(tóng)风格(gé)行业数量占比看，成长类占比为50％、价值类(lèi)也为50％，可见成长、价值行业整体表现并(bìng)未(wèi)明显分化。

　　成长和价值内(nèi)部行业表现有涨有跌(diē)。成长类行业，去(qù)年10月末以来科技占优(yōu)，新能源表现较差(chà)，在“数据二十条”等产业政策、以及以ChatGPT为代表的人工智(zhì)能(néng)技(jì)术的(de)双重催化，科技板块中传媒（22/10/31至今最(zuì)大(dà)涨(zhǎng)幅(fú)92％，下(xià)同(tóng)）、计算机(jī)（51％）、通信（47％）等(děng)表现居前，而(ér)电力设备（7％）、新能源车指数（9％）表现明显(xiǎn)靠后。价(jià)值(zhí)方面，受(shòu)益于(yú)防疫、地产政策优化，22/10以来消费行业中食品饮料（44％）、地产(chǎn)链中房(fáng)地(dì)产(chǎn)（36％）、建筑(zhù)装饰（35％）等(děng)行业阶段性表现亮眼，而基础(chǔ)化工（2％）等行(xíng)业表(biǎo)现较差。

　　若我们从今年(nián)年初以(yǐ)来的时间(jiān)维(wéi)度(dù)看，成长板块内行业(yè)保持去年10月以来的格局，即(jí)科技表现好、新能源相对弱。再来看(kàn)价值(zhí)板块，今(jīn)年以来(lái)在“中特估”主题(tí)催化下建(jiàn)筑装饰（28％）、非银（22％）等行业表现较(jiào)好，消费板块(kuài)整体涨(zhǎng)幅相对靠后，其中农林牧渔(yú)（1％）、社服（3％）行业指数走势(shì)明显偏弱，今(jīn)年以来基本处在“歇(xiē)息(xī)”状态。

　　指(zhǐ)数(shù)角度(dù)看，价值、成长内部分化明显(xiǎn)。从代表性的风格(gé)指数看，风格特征也(yě)并不明确。去年10月(yuè)底以来成长风格指数中科创50最大涨幅为28％（今年(nián)初(chū)以来最大涨幅为22％，下同）、创业板指(zhǐ)为(wèi)19％（3％）、国证成长为19％（2％）、中(zhōng)证(zhèng)500为13％（11％）；价值风格指数(shù)中(zhōng)国证价值为28％（17％）、上证50为27％（6％）、中证(zhèng)100为24％（13％）。同(tóng)种风格的(de)指(zhǐ)数表现(xiàn)不同，其(qí)背后源于指数的成分行业(yè)权重不同。以成长(zhǎng)风格中创业(yè)板指和科创50为例：22/10月底以来创业板指走(zǒu)势相(xiāng)对偏弱，最大涨幅(fú)仅(jǐn)为(wèi)19％，其(qí)成分行业中表现(xiàn)较弱的电力设(shè)备权重占比(bǐ)高达35％；而科创50实现最大(dà)涨(zhǎng)幅28％，其成分(fēn)行业中涨幅居前的科技行业权重(zhòng)占比(bǐ)高达(dá)62％。

　　2.过去是情绪(xù)修复(fù)，未来会(huì)进入盈(yíng)利驱动

　　过去一段时间市场(chǎng)是牛(niú)市初期的情绪修复。回顾历史上牛市上涨(zhǎng)第一阶段(duàn)，可以发现期间市(shì)场往(wǎng)往呈现普(pǔ)涨(zhǎng)、轮涨(zhǎng)的特征(zhēng)，不同风格指数表(biǎo)现差(chà)异不(bù)大：05/06-05/09期(qī)间成长(zhǎng)累计涨18％、价值涨(zhǎng)19％，08/10-08/12为28％、21％，12/12-13/02为33％、32％，19/01-19/04为45％、32％。普(pǔ)涨(zhǎng)、轮涨的背后(hòu)源于市场(chǎng)自底部起(qǐ)来后，处低位的行业容易受到政策利好和预期改善的催化(huà)，出(chū)现短期明显的上涨，但由于此时基本面的趋势(shì)尚未明确，该阶段行情往往(wǎng)不存在特定的主线(xiàn)，因(yīn)此风格(gé)特征并不明显(xiǎn)。

　　去年10月以(yǐ)来的这(zhè)轮行情中数字经济、中(zhōng)特估(gū)表现(xiàn)较(jiào)好，其本质属于(yú)政策和事件驱动下的(de)情(qíng)绪修(xiū)复。数字经济方(fāng)面，去年二十大报告提出(chū)“加快发(fā)展数字(zì)经济”、“建设(shè)现(xiàn)代化产业体系”，信创指数率先(xiān)开启一波行情，22/10-22/12期间最(zuì)大涨幅26％。此后相关政策和事件进一(yī)步催化(huà)市场(chǎng)情绪，政策端22/12国(guó)务院印发(fā) “数据二十条”，23/03成立国家数(shù)据局，技(jì)术端(duān)以ChatGPT为(wèi)代表的大模型(xíng)推出(chū)标志(zhì)人工智能逐(zhú)步落地(dì)应用(yòng)，政(zhèng)策(cè)和技术双轮驱动下数字(zì)经济行情(qíng)持续演绎，今年以来(lái)人工智能指数最大(dà)涨幅达64％、数字经济指数(shù)为38％。中特估方面，本轮(lún)中特估行情也主要(yào)来自(zì)低(dī)估值的国(guó)央企的(de)估(gū)值修复。22/11证(zhèng)监(jiān)会主席(xí)提出“中特(tè)估(gū)”概(gài)念，政策(cè)层面高度(dù)重视国(guó)央企价值实现，相关(guān)政(zhèng)策(cè)和(hé)事件进一步催化行情(qíng)，在此背景下中特估相关板块同样涨(zhǎng)幅明显，朵朵野花什么微风在田野里什么 朵朵野花迎着微风在田野里翩翩起舞是拟人句吗本轮行情中特(tè)估指数最大涨幅达(dá)46％。

　　未来市场会进(jìn)入(rù)盈利驱(qū)动。拉(lā)长时(shí)间(jiān)看，股票是一台(tái)“称重机”，基本面决定股价涨跌，盈(yíng)利趋势的(de)分化决(jué)定未来风格的走向。我们以国证成长/价值指数刻画，2010-15年A股整体风格偏成长，背(bèi)后是国(guó)证成长指数与价值指数的归母净利润(rùn)累计同(tóng)比增速差从10Q2的(de)7.9个百分点升至15Q3的15.6个百(bǎi)分点，同期ROE（TTM）的差值从-0.6个百(bǎi)分点升至3.9个(gè)百分点(diǎn)；而2016-18年(nián)成长开始跑输的原(yuán)因则(zé)是(shì)成长(zhǎng)相对价值的(de)业绩增速开始回落，国证(zhèng)成长(zhǎng)指数-价值指数的归母净利润累计同(tóng)比增速差从15Q3的15.6个百(bǎi)分点回落至18Q4的-30.1个百分点，同期(qī)ROE的差值(zhí)从3.9个百分点降(jiàng)至-2.1个百分点；到了(le)2019-21年时(shí)风格(gé)又开始(shǐ)回归成长(zhǎng)，原因在于成长股(gǔ)的业(yè)绩又开始优于价值股(gǔ)，国证成长(zhǎng)指数-价值指数的归(guī)母净利润累计同比增速差从18Q4的-30.1个(gè)百分点(diǎn)升至(zhì)21Q1的40.8个百分点，ROE的差值从18Q4的-2.2个百分点升至(zhì)21Q3的7.3个(gè)。

　　本轮(lún)决定市场(chǎng)风格和(hé)主(zhǔ)线的关键仍(réng)在业绩，未(wèi)来关注基本面的趋(qū)势。当前全(quán)部(bù)A股盈利仍处(chù)在底(dǐ)部区域，一季报数据(jù)显示A股盈利的拐(guǎi)点(diǎn)已渐现(xiàn)，全部A股归母净利润累计同比增(zēng)速(sù)已从22Q4的(de)低点0.9％回升至(zhì)23Q1的1.4％，我们预(yù)计23年(nián)全(quán)年增(zēng)速有望达10％-15％。随着基(jī)本(běn)面逐渐回升，市场(chǎng)或由前(qián)期的政(zhèng)策和事件驱动走向盈利驱动，关注中报的基本面验证情况，以及下半年宏(hóng)观月度数据的回升情况。展望全年，稳(wěn)增长政策推动下(xià)现代化产业体系(xì)建设，成长盈利增(zēng)速(sù)有望更(gèng)快(kuài)，但风格内部盈利增速(sù)可能(néng)仍有分化(huà)，例如成长风(fēng)格类指(zhǐ)数中科创50预计(jì)23年(nián)归母净利增速达到(dào)60％左右、创业板指预计(jì)在23％左右，而价值(zhí)类(lèi)指数(shù)里中证100 23年(nián)归母净利同比(bǐ)预计在12％左右、上(shàng)证50预计(jì)在10％左右。从盈利增速(sù)差值看，未来科创50与(yǔ)上(shàng)证(zhèng)50归母净利(lì)增速同比差(chà)值有望从22年的30个百分(fēn)点提升到23年的50个(gè)百分点，成长基本(běn)面相对(duì)优势有望(wàng)扩大(dà)。

　　3.市场蓄(xù)势(shì)阶段行业(yè)或再平衡

　　市场全年向上趋(qū)势不变，阶段性蓄势中。我(wǒ)们在(zài)《旭日(rì)初升——2023年中国资(zī)本市(shì)场展望-20221203》中(zhōng)分析过，从牛熊(xióng)周期、估值、基本面、资(zī)金(jīn)面(miàn)等(děng)维度来(lái)看，22年(nián)10月底以来A股已(yǐ)经(jīng)进(jìn)入新(xīn)一轮牛(niú)市周期(qī)。但牛市往往难(nán)以(yǐ)一蹴而就，我们在《好(hǎo)事(shì)多磨(mó)——23年二季度股市(shì)展望(wàng)-20230401》中就提出二季度市场可能处蓄势阶(jiē)段，二季度以来(lái)市场(chǎng)表(biǎo)现也印证着我们的判(pàn)断。当前市场正处在牛市初期，就好比(bǐ)冬天(tiān)已(yǐ)过(guò)、春天(tiān)到来，气温整体已在回升，但短期温(wēn)度仍(réng)可能上下波(bō)动(dòng)。因此，市场短期可能(néng)出现宽幅震(zhèn)荡的情况，其背后源于牛市(shì)初期基本(běn)面还(hái)不够扎(zhā)实，更易(yì)受到其他因(yīn)素(sù)的扰动。目(mù)前(qián)宏观经济(jì)数(shù)据显示当前基本面恢复尚不扎实：4月PMI指(zhǐ)数回落至49.2％；从信(xìn)贷数据看，4月(yuè)新增信贷和社融(róng)数据较一季度(dù)均(jūn)明显(xiǎn)走弱(ruò)；从物价数据(jù)看，4月CPI同比继续明显回(huí)落至0.1％，PPI同比朵朵野花什么微风在田野里什么 朵朵野花迎着微风在田野里翩翩起舞是拟人句吗降至(zhì)-3.6％，显示当前经济复苏仍(réng)然较弱。综合来看，当前国内基本(běn)面回(huí)暖(nuǎn)仍需要一个过(guò)程，未来短期内市场更可(kě)能继续处在蓄势期。

　　行业(yè)阶段性(xìng)再平衡，全年数字经济仍是主线(xiàn)。在政(zhèng)策和事件的催化下数字经济、中特估涨(zhǎng)幅已经较为(wèi)明显，未来决定风格(gé)的关键(jiàn)在于(yú)相对基本面趋(qū)势，应关(guān)注(zhù)能够(gòu)有业绩(jì)落地的(de)持(chí)续性机(jī)会。此外，当前重(zhòng)视消费结构性机会。

　　着眼全年，数字(zì)经(jīng)济代表的成长(zhǎng)空间或更大，去伪(wěi)存真的试金石是业绩。我们(men)从4月初以(yǐ)来就(jiù)提出(chū)TMT板块出现阶(jiē)段性过热，未来可能会(huì)有(yǒu)所(suǒ)休(xiū)整，过去一个月(yuè)TMT板块的股价表现也印证了我们的(de)判断，目前(qián)TMT可能仍处在降(jiàng)温期(qī)，但从全年维(wéi)度看政策和技术驱动下(xià)数字经济仍是第一主(zhǔ)线。从基金调仓经验(yàn)看，历史上公募基(jī)金调(diào)仓往往需要(yào)一年(nián)，例如(rú) 20-21年公募持仓(cāng)从(cóng)白酒转(zhuǎn)向(xiàng)新能源，公募基金对(duì)TMT板块的增(zēng)持(chí)可能还(hái)未(wèi)结束，23Q1基金(jīn)重仓股中TMT板(bǎn)块超配比(bǐ)例（相对沪深300行业占比）仍处在(zài)2013年以(yǐ)来低(dī)位。

　　未(wèi)来行情或进入由(yóu)业(yè)绩验证(zhèng)的去伪存真阶段(duàn)，关(guān)注政策和技术两(liǎng)条主线机(jī)会(huì)。第一，从政策线看，数字经(jīng)济已(yǐ)成(chéng)为现代化产(chǎn)业体系的重要支(zhī)撑，数字要(yào)素流(liú)通体系正在加(jiā)快建立，政府有望加大(dà)对(duì)数(shù)字(zì)安(ān)全和数(shù)字(zì)基建的(de)投入。去年12月发布的 “数据二(èr)十条(tiáo)”为(wèi)数据要素市场提供顶(dǐng)层规划，刚成立的国家(jiā)数据局有(yǒu)望成为(wèi)顶层文(wén)件落地(dì)执行的统(tǒng)筹(chóu)机构，数据要素市场化有望加速(sù)，这也将(jiāng)大幅提升(shēng)数字基础设(shè)施建设，根据中国通服基建(jiàn)产(chǎn)业研究院，预计23-25年我国数据中(zhōng)心产(chǎn)业规模复合增速(sù)将(jiāng)达到(dào)25％。第二，从(cóng)技术线(xiàn)看，ChatGPT为代表的人工智能(néng)应用(yòng)落地，大(dà)模型、半导体等上游(yóu)软(ruǎn)硬件领(lǐng)域有望率(lǜ)先受(shòu)益(yì)。当前科技巨头正(zhèng)加大对AI大(dà)模型的开发，近日(rì)谷歌发布了(le)PaLM 2模型，其(qí)在部分逻辑和推(tuī)理上的部分(fēn)结(jié)果(guǒ)已超(chāo)越了(le)GPT-4，AI模型市场有望加速发展，根据观研天下(xià)，预计22-30年(nián)中国自(zì)然语言(yán)处理市场复(fù)合增长率(lǜ)达到36.5％。AI模(mó)型的算数和推理(lǐ)也(yě)将提升对上游硬件(jiàn)的(de)需求，根(gēn)据亿欧智库，预(yù)计(jì)23-25年我国AI芯片市(shì)场规模复合(hé)增速达31％。

　　我国(guó)消(xiāo)费仍有韧性(xìng)，关注消(xiāo)费结(jié)构性(xìng)机会(huì)。消费方面，促消(xiāo)费(fèi)一直是目前政策关注的重点(diǎn)，后续关(guān)注消费的结构(gòu)性机会。我(wǒ)们在《中国消费(fèi)的韧性：没有日(rì)本式资(zī)产负债表衰退-20230507》中提出(chū)，资产端看，我国房产价(jià)格(gé)相(xiāng)对趋稳，居民(mín)财富(fù)大幅缩水风险(xiǎn)较小；从收(shōu)入端看，国内经济复苏将(jiāng)推动收(shōu)入(rù)和(hé)消费意愿提升(shēng)。因此我国消费仍(réng)具有韧性，预计今年社零总额增速有望达8-9％，22-23年两年平均(jūn)增速为4-5％。从股市表现看，我(wǒ)们在(zài)前文中提出今年以来消费行业涨幅在所有行业(yè)中涨幅明显偏低，随着基本面改善，消费部(bù)分领(lǐng)域(yù)有望迎(yíng)来向上的机遇。结(jié)合海通(tōng)行业分析师(shī)和Wind一致(zhì)预测，预计23年医(yī)药板块中中(zhōng)药净(jìng)利增(zēng)速为20％、医(yī)疗服(fú)务为50％、创新药为(wèi)30％。

　　此外，前期(qī)概念催化(huà)下“中特估”板块热(rè)度同样较高(gāo)，未(wèi)来(lái)行(xíng)情或(huò)也将(jiāng)出现“去(qù)伪存真”的(de)分化(huà)，我们(men)认为(wèi)可以关(guān)注中(zhōng)特重估三大可能发(fā)力方向，即(jí)关系国计(jì)民生的重大(dà)安全领域、举国(guó)体制支持的部(bù)分科技领(lǐng)域、部分(fēn)盈利稳定、现金流充裕的国企(qǐ)，详见《“中(zhōng)特”重(zhòng)估的三大(dà)发力(lì)方向——“中特估值”探(tàn)究(jiū)系(xì)列8》。

　　风险提示：国内疫(yì)情恶(è)化(huà)影响国内经(jīng)济；美国经济硬着陆影响全球经济。

未经允许不得转载：南京少儿险_南京【婴儿重病保险_幼儿教育险_婴儿怎样买保险】咨询_找经纪人沃保保险网 朵朵野花什么微风在田野里什么 朵朵野花迎着微风在田野里翩翩起舞是拟人句吗