文(wén)|招商宏观张静静团队

　　核(hé)心观点

　　事件(jiàn)：2023年5月27日，国家统计局发(fā)布4月全国规(guī)模以上工业企业绩(jì)效(xiào)数据。4月份，规模以上(shàng)工业(yè)企业营业收(shōu)入累计同比增长0.5％；规模以上(shàng)工(gōng)业(yè)企(qǐ)业(yè)利润累(lèi)计同比(bǐ)增速为(wèi)-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月(yuè)份，营(yíng)业(yè)利(lì)润累计同比增速降幅小幅收窄，但(dàn)依然处(chù)于(yú)探底(dǐ)爬坡过(guò)程(chéng)中。从决定企业利润(rùn)的量、价、成本(běn)三因(yīn)素框架(jià)看(kàn)，我(wǒ)们认为，此轮工(gōng)业企业利润增(zēng)速由正转(zhuǎn)负的原因已婚男人睡完你后的心态，已婚男的得到你一次之后主要源(yuán)于PPI下行，但(dàn)本(běn)轮(lún)工业企业利润累计增(zēng)速的(de)下探(tàn)幅(fú)度之深和持(chí)续时间(jiān)之长是PPI下行和其(qí)他(tā)多种因素叠加导致的：（1）PPI下行加(jiā)速工业(yè)企业利润由正转(zhuǎn)负；（2）主(zhǔ)动去(qù)库存时间(jiān)偏长以(yǐ)及费(fèi)用(yòng)率(lǜ)偏高严重制约(yuē)工业企(qǐ)业利润爬(pá)坡速度 。

　　从详(xiáng)细拆解(jiě)数据看：1）与去(qù)年同期(qī)相比，工业企业经营绩效的增长压力依然较大，与(yǔ)3月份(fèn)相比，产成品存货周(zhōu)转(zhuǎn)天数和应收账款平均回(huí)收期(qī)进一步(bù)增加。2）分所有制(zhì)类型来看(kàn)，外商及港(gǎng)澳台商和私营(yíng)企业(yè)利润(rùn)累计同比降幅出现收窄，国有工业(yè)企业和(hé)股份制企业利(lì)润累计同(tóng)比降(jiàng)幅(fú)进一步扩(kuò)大。3）上游(yóu)采选(xuǎn)业中(zhōng)非(fēi)金属矿采选(xuǎn)、有色金属矿采(cǎi)选的利(lì)润(rùn)增(zēng)速表现较好(hǎo)，石油(yóu)和天然气开采等其他行业的利(lì)润增速(sù)降(jiàng)幅依(yī)然较(jiào)大；中游原材料加工业和(hé)装备(bèi)制造业(yè)的(de)利润增速(sù)出(chū)现(xiàn)明显(xiǎn)分(fēn)化，中游原材料加工业的利润增速均为负，是整体(tǐ)工业企业利润增速的主要拖(tuō)累，中游装备制造业(yè)利润增速回升幅度较(jiào)大，成为整体工业企业利润(rùn)增(zēng)速的主要拉(lā)动(dòng)项。在价格(gé)水平、内部需(xū)求、外部需求同(tóng)时走弱(ruò)的情况(kuàng)下，下(xià)游行业内部的利润增速反弹乏力 。

　　总体而言，与上个(gè)月相比(bǐ)，4月份公布的工业企业(yè)利润数据已表(biǎo)现出(chū)明(míng)显的探底爬(pá)坡信号(hào)：一，营(yíng)业利润(rùn)累计(jì)增(zēng)速爬升的行业进一步增(zēng)多；二(èr)，营业(yè)收(shōu)入增速由(yóu)负转正(zhèng)，营业利润增速降幅收窄。

　　往后看，中游(yóu)装备制造业有望继续成为拉(lā)动工业企业利润增速(sù)回升的主要(yào)拉动力。按(àn)当月利润(rùn)增(zēng)速计算，4月份表现较好的行业主要有：汽(qì)车(chē)制(zhì)造、 铁路、船舶、航空航天和(hé)其他运输设备制造业 、通用设(shè)备(bèi)制造(zào)业、电气(qì)机械(xiè)及器材(cái)制造业、仪器(qì)仪(yí)表制造业(yè)、文教、工美、体育和娱(yú)乐用品制造业、橡胶和塑料制品业(yè)、电力、热力、燃气及水的生产和(hé)供应业电力 。

　　正文

　　核(hé)心观(guān)点：

　　总(zǒng)体(tǐ)来看：

　　4月份(fèn)，营业(yè)利润累(lèi)计同(tóng)比增速(sù)降幅小(xiǎo)幅收窄(zhǎi)，但依然处于探底爬坡过程中。从决定企业利润的(de)量(liàng)、价、成本三因(yīn)素框架看，我们认为，此(cǐ)轮工业(yè)企(qǐ)业利润增速(sù)由正(zhèng)转(zhuǎn)负的原因(yīn)主要(yào)源于PPI下行，但本(běn)轮工业(yè)企业利(lì)润累计增速的下探幅度之深(shēn)和(hé)持续时(shí)间之(zhī)长是PPI下行(xíng)和其他(tā)多种因素叠(dié)加导致的(de)：（1）PPI下(xià)行加速工(gōng)业(yè)企业利润由(yóu)正转负；（2）主动去库存(cún)时间偏(piān)长以及费用率偏高(gāo)严(yán)重制(zhì)约工(gōng)业企(qǐ)业利润爬坡(pō)速度。

　　与上个月相比，39个主(zhǔ)要细(xì)分(fēn)行业(yè)中(zhōng)，有26个行业的营业利(lì)润累(lèi)计增速出现回升，其他13个行业的(de)营业利润(rùn)累(lèi)计增速均出(chū)现回落，其中回落幅度较(jiào)大的行业(yè)主(zhǔ)要是农副食(shí)品加工、煤(méi)炭开采和洗选、有色金属矿采选、造纸及纸制品、 纺织(zhī)服装、服饰等行业(yè)，回升(shēng)幅度较大的行业主要是机械和(hé)设(shè)备修理(lǐ)、汽车制造、通用设备(bèi)制造、橡胶和塑(sù)料制品等行业。

　　具体来看：

　　与(yǔ)去年同期相比，工业企业经营(yíng)绩(jì)效的增长压力(lì)依然较大(dà)，与(yǔ)3月(yuè)份(fèn)相(xiāng)比，产成(chéng)品(pǐn)存货(huò)周(zhōu)转天(tiān)数和(hé)应收账款平均回收期进一步增加。

　　数据显示(shì)，规模以上工业企业累(lèi)计每百元(yuán)营业收(shōu)入中的成本为85.18元（3月为85.04元），同(tóng)比增加0.88元（环比(bǐ)增(zēng)加(jiā)0.09元(yuán)）。产成(chéng)品存(cún)货周转天数为(wèi)20.80天（3月(yuè)为20.60天），同比增加(jiā)1.80天（环比增加0.14天）；应收账款平(píng)均(jūn)回(huí)收期为63.10天（3月为61.80天），同比增加8.60天（环比增加(jiā)0.20天）。

　　分所有制类型来(lái)看，外商及港(gǎng)澳台商和私(sī)营企业利润累计同比降幅出现收(shōu)窄(zhǎi)，国有工业企业(yè)和股份制企业利润(rùn)累计同比降(jiàng)幅进一步(bù)扩大。

　　其(qí)中4月国有(yǒu)工业企(qǐ)业利润累计同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外商及港澳(ào)台商利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营企业和股(gǔ)份制企业同比增长(zhǎng)分别为-22.5％（3月(yuè)-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同(tóng)期10.7％）。

　　上游采选业中非金属(shǔ)矿(kuàng)采选、有(yǒu)色金属矿采(cǎi)选的利(lì)润(rùn)增速(sù)表现较(jiào)好，石油和(hé)天然气开采等其他行业的利(lì)润(rùn)增速降幅依然较大。

　　数据(jù)显示，非金属矿采选、有色金属矿采(cǎi)选的增(zēng)速依(yī)然为正，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月(yuè)13.8％）；石油和天然气开采(cǎi)、煤炭开采和洗(xǐ)选、黑色金(jīn)属矿采(cǎi)选业、废(fèi)物资源综(zōng)合利(lì)用的增(zēng)速为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月(yuè)-4.9％）、-42.8％（3月(yuè)-46.9％）和(hé)-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加工业和装备制造(zào)业(yè)的(de)利润增速出现明显分化。中游原材料加工业的利润增速均为负，尽管与上个月(yuè)相(xiāng)比，利润(rùn)增速跌幅普遍收窄，但(dàn)依然是整体工业企业利润增速的主(zhǔ)要(yào)拖(tuō)累。中(zhōng)游(yóu)装备制造业(yè)利润增速回升(shēng)幅度较大，成(chéng)为整体工业企业利(lì)润增速(sù)的(de)主要(yào)拉动(dòng)项。其(qí)中(zhōng)通(tōng)用设备制造、铁路船(chuán)舶航空航(háng)天、电气机械及器(qì)材(cái)制造、仪器仪表制(zhì)造(zào)增幅延续上(shàng)个月(yuè)亮眼趋(qū)势，得益于国内汽车销(xiāo)售量的提升和汽车产业链出(chū)口强劲，汽车制造业的利润增(zēng)速降幅(fú)由(yóu)负转正，此外叠加去年同期基数(shù)较低，汽(qì)车制(zhì)造(zào)业当(dāng)月利润增(zēng)速高(gāo)达(dá)20倍。

　　数(shù)据显示，化(huà)学(xué)原料化学制品跌幅扩大，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有(yǒu)色金属冶炼加工、专(zhuān)用设备制(zhì)造(zào)、石油(yóu)煤炭及燃料加工、非金属矿(kuàng)物制品、黑(hēi)色金属冶(yě)炼加工、化(huà)学纤维制(zhì)造、金属制品(pǐn)已婚男人睡完你后的心态，已婚男的得到你一次之后、计算机通信和电(diàn)子设(shè)备跌幅收窄，分别(bié)收录(lù)-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月(yuè)-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和(hé)-53.2％（3月-57.5％）；仪(yí)器仪表制造、通用设备制造(zào)、铁路船舶航空航天(tiān)、电气机械及器材(cái)制造增幅依旧为正，并且增速出现明(míng)显(xiǎn)回升，分别录(lù)得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月(yuè)39.0％）和(hé)30.1％（3月27.1％）；值得(dé)一提的是，汽车制造(zào)增幅由(yóu)负(fù)转(zhuǎn)正(zhèng)，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价(jià)格水平、内部需求、外部需求同时走弱的(de)情况下(xià)，下游(yóu)行业(yè)内部的(de)利润增速(sù)反弹(dàn)乏力，文教工(gōng)美体育娱乐用品、食品制造、纺织业、家具制造等(děng)多个行业的(de)利(lì)润增(zēng)速跌幅放缓，但依然为负(fù)；农副食品(pǐn)加(jiā)工(gōng)、纺织服装、服饰(shì)等多(duō)个行业的利润跌幅继续(xù)扩大(dà)。往后看(kàn)，价格水平、内部需求、外(wài)部需(xū)求转好速度较(jiào)慢，这也意味着下游行业的(de)利(lì)润增(zēng)速(sù)向上爬坡的节奏大概率(lǜ)偏(piān)缓(huǎn)。

　　数(shù)据显示，农副食品加工、纺(fǎng)织服装、服饰(shì)、皮(pí)毛羽和(hé)制鞋、造纸及纸制品和(hé)医(yī)药制造跌幅扩大，分别录得-36.3％（3月(yuè)-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月(yuè)-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育娱乐(lè)用(yòng)品(pǐn)、食品(pǐn)制造(zào)、纺织业、家具制造和印刷和记录(lù)媒(méi)介(jiè)利润(rùn)降幅放缓(huǎn)，但持续维(wéi)持低位，分(fēn)别录(lù)得(dé)-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月(yuè)-34.0％）、-12.3％（3月(yuè)-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和(hé)塑料制品增速由(yóu)负转正(zhèng)，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增(zēng)速略有回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮(yǐn)料和茶制(zhì)造利润增速保持高位，4月为(wèi)11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事业中的机械和设备(bèi)修理(lǐ)、电力热力利润增速相对较高，燃气(qì)生产和供应利润(rùn)增速(sù)降幅收窄。其中机械和设备修(xiū)理利润累(lèi)计增速上升(shēng)幅度较大(dà)，4月(yuè)收(shōu)录235.7％（前值为79.6％），电力热力利润累计同(tóng)比增速收(shōu)窄，但仍然保(bǎo)持高速增长，4月收录47.2％（前值为47.9％），水生产和供应增(zēng)幅略(lüè)有上升，收录(lù)5.8％（前值为0.0％），燃(rán)气生(shēng)产和供(gōng)应降幅收窄，收(shōu)录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体(tǐ)而言，与上(shàng)个月(yuè)相(xiāng)比，4月份公布的(de)工业(yè)企业利润数(shù)据(jù)已表(biǎo)现出明显的探底爬坡信号：一，营业利润累计增速爬升的行业进一步增多；二，营业收入增速由负转正(zhèng)，营业利润增速(sù)降幅收(shōu)窄。

　　往后(hòu)看，中游装备制造业(yè)有望(wàng)继续(xù)成(chéng)为拉动工(gōng)业企业(yè)利(lì)润增速回升的主要拉动力(lì)。汽车制造、 铁路(lù)、船舶、航空(kōng)航天和(hé)其他运输设备制造业(yè) 、通用设备制造业、电气机械及器材制(zhì)造业、仪器仪表(biǎo)制造业、文教、工美、体育和娱乐用品制造业、橡胶(jiāo)和塑料(liào)制(zhì)品业、电力、热(rè)力、燃(rán)气及水(shuǐ)的(de)生产和供(gōng)应(yīng)业 。

　　正如我们(men)在《今年(nián)工业企业利(lì)润增速能否转正(zhèng)？》中所言，当(dāng)前正处于(yú)第6次工(gōng)业(yè)企业利润探底阶段（从2000年开(kāi)始计算(suàn)），如果按最近两次探底历史来(lái)演(yǎn)绎的话，至少还要在负值区间爬坡7-8个月左(zuǒ)右的时间(jiān)，预计(jì)工业企业利润(rùn)增速(sù)转(zhuǎn)正(zhèng)最早也(yě)需等(děng)到(dào)四季度。目(mù)前我国仍面临内需增长(zhǎng)缓慢和(hé)外需疲(pí)弱(ruò)的(de)“弱复苏(sū)”阶段，这直接导致企业(yè)的产(chǎn)能利用率持续下滑。此外，叠(dié)加营业成本高居不下导致(zhì)的内部压力，本轮工业企业利(lì)润增(zēng)速反弹速度大概率较为缓慢。

　　风(fēng)险(xiǎn)提(tí)示：

　　内需恢复(fù)力度低于(yú)预期。

　　以(yǐ)上内(nèi)容来自于2023年5月(yuè)27日(rì)的(de)《中游装备制造(zào)业利润增速(sù)明显回(huí)升——2023年4月(yuè)工业企业利润分析》报告，报告作者张(zhāng)静静、张一平，联系人罗丹

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