文(wén)：天(tiān)风(fēng)宏观宋雪涛/联系人孙永(yǒng)乐

　　4月(yuè)居民新增存款(kuǎn)-1.2万亿，同比多减4968亿元，这是居民存款在连续13个月同比多增后，首(shǒu)次回落。

　　在过去一年多(duō)时(shí)间里，居民部门积攒(zǎn)了一大(dà)笔超额储蓄。今年这笔(bǐ)超额储蓄能否顺利释放对判断经(jīng)济和资本市场走势至(zhì)关(guān)重(zhòng)要。这里(lǐ)我们尝试回答(dá)两个问题。一是4月居民存款同比多减是不是超额储(chǔ)蓄(xù)释放的开始？二是这一趋势能否(fǒu)延续？

　　对(duì)上述问题的(de)回答取决于存款会受到哪些因素的影响。一般影(yǐng)响居(jū)民存款的(de)主要有这么几(jǐ)种行(xíng)为：可支(zhī)配收入、消费支出(chū)、金融资产相(xiāng)关收支(zhī)和房地产相关收(shōu)支(zhī)。

　　收入增长(zhǎng)、消(xiāo)费减少(shǎo)、金融资产赎回、购房减少会(huì)推(tuī)动存款增加；反之，收入减少(shǎo)、消费增(zēng)加、认购金融资产、购房增(zēng)加、提(tí)前还贷等则会带动存款回落。

　　2022年居民存款同(tóng)比多增7.9万亿(yì)是居(jū)民少(shǎo)消费(fèi)、少投(tóu)资、少购(gòu)房的结果（详见《超额储(chǔ)蓄能否转(zhuǎn)化(huà)成(chéng)超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收(shōu)入(rù)增(zēng)速放缓并提前(qián)还贷，但因为投(tóu)资、购房等下(xià)滑幅度更(gèng)大，所以(yǐ)存款(kuǎn)同比大幅多增(zēng)。

　　2023年一(yī)季(jì)度居民存款同(tóng)比多增(zēng)2.1万亿则(zé)是收入修复和弄死一只蜘蛛有啥后果，打死一只蜘蛛会引来很多蜘蛛吗理财(cái)存(cún)款化弄死一只蜘蛛有啥后果，打死一只蜘蛛会引来很多蜘蛛吗rong>的结果。

　　一季(jì)度居(jū)民人均可支配(pèi)收入同比增长525元，理财存(cún)续规模相比于2022年末(mò)下(xià)滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受银行办理速度放缓等因素影响，RMBS（个人住房抵押贷款支持证券）条(tiáo)件早偿(cháng)率(lǜ)指数 2 相比于2022年有所回落，即(jí)居民提前(qián)还款对存款(kuǎn)的拖累相比于去(qù)年末略(lüè)有(yǒu)放缓(huǎn)。

　　但是，随(suí)着居民消(xiāo)费(fèi)和购房(fáng)行(xíng)为(wèi)修复，其(qí)对存款的支撑力度减弱，一季(jì)度人均消费(fèi)支出(chū)同(tóng)比(bǐ)增加345元（低(dī)于收入涨(zhǎng)幅）、购(gòu)房支出(chū)同比多增1575亿元(yuán)。但因为支撑因素的规模更大，所(suǒ)以存款继(jì)续(xù)回升。

　　4月和一(yī)季(jì)度最(zuì)核心的不同在于理财市场的变化。4月居民存款下(xià)滑可能的原因一是居民存(cún)款理(lǐ)财化；二(èr)是提前还贷规(guī)模增加。因为居民收入和消费数据不足，暂时无法判断(duàn)消费和收(shōu)入在(zài)4月(yuè)对存款的影(yǐng)响。

　　存(cún)款回流(liú)理财是4月(yuè)存款回落的(de)核心原因，4月理(lǐ)财(cái)存(cún)量规(guī)模环比(bǐ)增加(jiā)1.26万(wàn)亿至25.5万亿，结束了自去年10月以来的下行趋(qū)势，重回扩张区间。

　　居民增配(pèi)理财等资产是理(lǐ)财风险(xiǎn)降低、收益(yì)回升和存款利(lì)率下(xià)滑(huá)共(gòng)同作用的(de)结果。受益(yì)于债券(quàn)市场走(zǒu)强(qiáng)，今年理财市(shì)场表现(xiàn)逐步好(hǎo)转(zhuǎn)，理财(cái)产品单位(wèi)破净率从2022年12月峰值的(de)29.2％持续(xù)下滑至2023年(nián)5月12日(rì)的(de)4.7％，叠加这一(yī)时期(qī)下滑的存款利率(lǜ)，存款对居(jū)民的吸引力逐(zhú)渐(jiàn)减弱(ruò)，而理财对居民的吸引力(lì)则不(bù)断增强。

　　从5月理财规(guī)模上(shàng)看(kàn)，随着破(pò)净(jìng)率进一(yī)步(bù)回落，居民还(hái)在(zài)继续增配理财产品，存(cún)款理(lǐ)财化趋势有望(wàng)延续。

　　提(tí)前还贷(dài)规模扩(kuò)大是存款下滑(huá)的(de)又一个原因。4月(yuè)早偿率(lǜ)月均值相比于2月低点(diǎn)上行(xíng)4.3个(gè)百(bǎi)分点，相比于(yú)3月上行1.9个(gè)百分(fēn)点。

　　居(jū)民(mín)加(jiā)大(dà)提前(qián)还贷力度一是因为首套房(fáng)利率还在下降，居民提前还贷以降低成(chéng)本，4月沈阳、马鞍山(shān)等多地继续降低首套房利(lì)率，贝壳研(yán)究(jiū)院数据(jù)显示百(bǎi)城首套主流(liú)房贷利率平均为(wèi)4.01％，环比3月继(jì)续回落1个BP。二是政策放松后(hòu)，1、2月份部分积压的还(hái)贷业(yè)务在3、4月份办(bàn)理(lǐ)，这会推动提前还贷(dài)规模走高。

　　总的来说，随着理财(cái)市(shì)场好转，此前因居民少消费、少投(tóu)资、少买房等积攒(zǎn)下来的超额储蓄(xù)已经开(kāi)始部分回流理财(cái)市场了(le)，且(qiě)5月初这(zhè)一(yī)趋(qū)势(shì)还在(zài)延(yán)续。

　　往后来看，理财市(shì)场和提(tí)前还贷(dài)在后(hòu)续几个月里(lǐ)或继(jì)续(xù)成为(wèi)超额(é)存(cún)款的主要流向。

　　五一旅(lǚ)游人均消(xiāo)费水(shuǐ)平(píng)未见明显改善(shàn)或部分表明当下(xià)居(jū)民消费意愿依旧偏弱(ruò)，考虑到超额储(chǔ)蓄的持(chí)有分化且并非主(zhǔ)要来自消费，后续超额储蓄(xù)对消(xiāo)费的(de)支撑力(lì)度依旧偏(piān)弱。（详见《超额储(chǔ)蓄(xù)能(néng)否(fǒu)转化成超额消(xiāo)费》，2022.12.31）。同时，随(suí)着前(qián)期积(jī)压的购房(fáng)需求逐渐释放，房地产销售目前已经有走弱迹象，地产(chǎn)短期或不会成为超储的主要流向。但是因为按(àn)揭利率存(cún)在明显利差，居民提(tí)前(qián)还贷(dài)行为或(huò)将延续。从这个(gè)角度来看，主要因为(wèi)少买房、少投资(zī)而积(jī)攒(zǎn)下来的储蓄，在理财市场环(huán)境好转和存款利率下滑的(de)背(bèi)景下(xià)或将(jiāng)继续回流到理(lǐ)财市场(chǎng)。

　　1 存款同比增速使用(yòng)金融机构住户(hù)存款余额+4月(yuè)新增来进行估算

　　2早偿率(lǜ)是指(zhǐ)在个(gè)人(rén)住房抵押贷款(kuǎn)中债(zhài)务人提(tí)前(qián)偿付(fù)的金额在(zài)资产池未(wèi)偿本(běn)金余额(é)的(de)占比

　　风险提示

　　地产销售变动超预期，超额储蓄(xù)释放弱于预期，理财市(shì)场(chǎng)波动加大