“现(xiàn)在的房地产很难再出(chū)现像过去十年的系统性行(xíng)情。”思睿集团(tuán)合伙人、首(shǒu)席经济学家(jiā)洪灏向《红周(zhōu)刊(kān)》表示，房地产行业分化的愈加明(míng)显，让机构和投(tóu)资者的关注度从板块向单(dān)个(gè)标的转移。上(shàng)海利檀投资董事长陈昊扬向《红(hóng)周刊》指出，从行业(yè)来看，无论是业绩，还是估值，房地产都已经双杀到了最底部，而且(qiě)是反(fǎn)复地杀到了底部，再(zài)往下的空间(jiān)已(yǐ)经不大了。

　　三道(dào)红(hóng)线等指(zhǐ)标

　　成(chéng)挖掘个(gè)股阿尔法重(zhòng)要参考

　　那么如何寻找(zhǎo)房地(dì)产个股的阿(ā)尔(ěr)法呢？

　　洪灏提醒，在房地(dì)产赛道(dào)中进(jìn)行选择(zé)，需要非常小心，避免选了半天，标(biāo)的公(gōng)司(sī)出现爆雷的情况。除此之(zhī)外(wài)，洪灏指出，需要满足以下三个(gè)基准：有大的国资背景(jǐng)的(de)、杠杆率较低的、此前没有(yǒu)踩过红线(xiàn)的。

　　他还表(biǎo)示，如果关注(zhù)一下今年房地(dì)产的(de)开发资金(jīn)来源，可以发现，其实银行(xíng)的信(xìn)贷倾向(xiàng)是不(bù)太愿(yuàn)意给房(fáng)企贷款的，房企的主要资金来(lái)源来自新(xīn)盘的销售。但今年新房的销售情况(kuàng)相较一般。再关(guān)注一下，哪(nǎ)些房企(qǐ)能从银行拿到钱，其实主要还是那些有国企(qǐ)背景的房(fáng)企，民(mín)营(yíng)房企相对比较(jiào)困难(nán)，所以整(zhěng)个行业出现(xiàn)了一个(gè)很明显的(de)分化，无论是在(zài)销(xiāo)售，还是融资(zī)等各个方面都非常明显。现(xiàn)在(zài)有国资(zī)背景的房企在资本市(shì)场(chǎng)表现相对较好，但没有(yǒu)国资背(bèi)景的民营房企股价(jià)大多表(biǎo)现很一(yī)般。

　　陈昊扬(yáng)则向《红周刊(kān)》表(biǎo)示(shì)，在(zài)房(fáng)地产行(xíng)业内(nèi)，我们的(de)逻辑是，“寻找最后的赢(yíng)家(jiā)”。而(ér)具(jù)体(tǐ)到如何挖掘，我们(men)会(huì)特别重(zhòng)视企业的成本(běn)优势，更具(jù)体(tǐ)一点，就是它(tā)的(de)净借贷水平（净负债率）是不是(shì)行业内的最低水平；利润率是不是行业内最高(gāo)的；融(róng)资成(chéng)本(běn)是否是行业内最(zuì)低的；建安成本是否也是业内最低的；这(zhè)些都(dōu)是我(wǒ)们看(kàn)重的一家房企的综(zōng)合(hé)成本。

　　需要注意的(de)是，能够同时满足上述条件的房企并不多。即(jí)便是在国央企(qǐ)中(zhōng)，仍有部分(fēn)房企出现了“三(sān)道红线”的“踩线”情况，且有(yǒu)逐(zhú)渐恶化的趋(qū)势。以A股为例，《红(hóng)周(zhōu)刊》根据Wind数据整理发现(xiàn)，截至(zhì)2022年末(mò)，天房发展、陆家嘴、格(gé)力地产、西藏城投、中交(jiāo)地(dì)产、中(zhōng)国武夷等(děng)国央企“三道红(hóng)线”全踩。

　　除此(cǐ)之外，城建发(fā)展(zhǎn)、京投发展、光明(míng)地产(chǎn)、云南城投、首开(kāi)股(gǔ)份(fèn)、珠(zhū)江(jiāng)股份、城投控股等国央企(qǐ)房企(qǐ)也踩了“三道红线”中的两条。

　　2022年激(jī)进扩张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难(nán)看出，即便是(shì)有(yǒu)着较稳健(jiàn)特色的国央企房(fáng)企，其财务(wù)指(zhǐ)标称得(dé)上(shàng)完全健康的仍是少数。而更加值得(dé)注意(yì)的是，在2022年，不(bù)少国企(qǐ)，甚至地方国企开(kāi)始(shǐ)大举扩张。而这无疑又进(jìn)一步(bù)考(kǎo)验着国(guó)央企的资金链情况(kuàng)。

　　对房企而言，扩张(zhāng)速度的张弛有度尤为重要，节奏(zòu)把握(wò)准确，有助于房(fáng)企储备优质“弹(dàn)药”；但(dàn)过于(yú)乐观的预判(pàn)未(wèi)来市场，以及过(guò)于激进(jìn)的扩张拿地(dì)节奏也有可能让房企(qǐ)重(zhòng)蹈此前的高(gāo)杠杆覆辙(zhé)。

　　陈昊(hào)扬以其配置的一家房企进行(xíng)举例，它从2018年开始到2021年，连续4年的净借贷比例都维持在33％左右，完全没有(yǒu)增加杠杆比例。而到(dào)2022年，这家房(fáng)企(qǐ)明显感觉到(dào)机(jī)会来了，其开始(shǐ)在(zài)一线城市进行(xíng)大举(jǔ)拿地，净负债率也由(yóu)此前的(de)33％左右水准提高到45％左右，涨了接(jiē)近三分之一。与此同时，该房企新购(gòu)入(rù)地块也实现(xiàn)了快(kuài)速的开(kāi)盘利(lì)用率，预计(jì)今年(nián)会有(yǒu)更多的楼(lóu)盘入市。像(xiàng)这(zhè)类企业就符合“最后的(de)赢家”的特点。一方面，在(zài)于(yú)它本(běn)身储(chǔ)备了(le)很多弹(dàn)药，去年拿(ná)地超(chāo)1000亿元，且其中一半在一线城市，另外一半(bàn)也主要集中在(zài)强二线和(hé)二线城市；另一方面，它(tā)的(de)扩张(zhāng)是有节制地扩张。

　　陈昊(hào)扬同样(yàng)提醒(xǐng)道，与之相(xiāng)反，有些房企的(de)扩(kuò)张速度让人感觉又回到(dào)了(le)2016年、2017年，或(huò)者说看(kàn)到了(le)2016年～2020年(nián)期间扩张的民营企业的影子。虽然说(shuō)，见到机会时要出(chū)手，但出手的(de)章法仍(réng)要小心，如果负债率扩张(zhāng)得太快，但未来的两年市场(chǎng)没有(yǒu)想(xiǎng)象得那(nà)么好(hǎo)，可能会重蹈覆辙。

　　那么(me)如何来(lái)衡(héng)量一家房(fáng)企(qǐ)的扩张速度是否激进？陈昊(hào)扬向《红周刊》表(biǎo)示，主要还是看房企的净负债(zhài)率水平，在我看来，这个比(bǐ)例如果超过60％，就是扩张得(dé)过于(yú)快速了。

　　不难看(kàn)出(chū)，这一标准要比(bǐ)“三道红(hóng)线”对房企(qǐ)的净(jìng)负债率(lǜ)要(yào)求不得高于100％要更加严格。陈昊扬(yáng)解释，当前房地(dì)产行业(yè)的复苏速度并没(méi)有那(nà)么快(kuài)，所以(yǐ)要规避公司净负债率(lǜ)提高到(dào)一个(gè)比(bǐ)较危险的水(shuǐ)平。

　　《红(hóng)周刊(kān)》对在2022年拿(ná)地较积极的(de)房企梳(shū)理发现，中交地产(chǎn)、中国(guó)金茂(mào)、华发股份(fèn)、越秀(xiù)地产、绿城中国、保利发展等房企2022年净(jìng)负债率都在60％之上。其中，中交(jiāo)地产净(jìng)负债(zhài)率持续(xù)居高不下，在2020年至(zhì)2022年(nián)期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜(xiān)明对比(bǐ)的是，华(huá)润置地(dì)、中(zhōng)国海(hǎi)外发展、万科A、滨江集团(tuán)、招商(shāng)蛇口、龙湖集(jí)团等房企在践行较积极(jí)的拿地(dì)策略的同(tó太原市长热线电话是多少号，太原市长热线电话号码查询ng)时，也较好(hǎo)地控制了公(gōng)司的扩张速度(dù)与净负(fù)债率水平（见(jiàn)附(fù)表）。

　　滨江集团等个(gè)别民(mín)营房企

　　或具备“最后赢家(jiā)”的黑马特质

　　陈(chén)昊扬指出(chū)，实际上(shàng)，他们(men)是以同一筛(shāi)选(xuǎn)标(biāo)准来看国央企与(yǔ)民(mín)营房企，但(dàn)在各维(wéi)度(dù)的实际表(biǎo)现上，国央企(qǐ)确实会(huì)更胜一筹。如国央企的融资成(chéng)本(běn)更低，融资渠道(dào)也更顺(shùn)畅(chàng)，能够做到(dào)想融就融(róng)，这样，国央(yāng)企自然而然就具有天然优势。

　　虽然(rán)对(duì)比民营房企，机构更加看(kàn)好国央企，但这也(yě)并不意味着，民营(yíng)企业(yè)中就没有“黑马”的(de)存在。

　　据(jù)《红周(zhōu)刊》梳理(lǐ)发现，仍有少数民营房企同样受到机构的青睐。比(bǐ)如(rú)，根据2023年一季报，滨江(jiāng)集团的十大流通(tōng)股东(dōng)中新(xīn)进了“中(zhōng)国(guó)工商银行股份有限公司－景顺长城(chéng)中国回报灵活配置混合型证券投资基金”“全国社保基金一一(yī)六组(zǔ)合”等。

　　除(chú)此之外，自2021年开始(shǐ)，百亿私募珠海(hǎi)阿(ā)巴马资产管(guǎn)理有限公司(sī)就长期持有滨江集团(tuán)。根据一季报，该资产公司的几只产品合计(jì)持有滨江集团(tuán)9543万股，约(yuē)占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青(qīng)睐，和(hé)其(qí)自身的(de)基本面表现存(cún)在一定关系。2020年以(yǐ)来的近三(sān)年时间，房地产市(shì)场整体在走“下(xià)坡路”，但作为杭州(zhōu)本土房企的滨江集团仍是表现出较强的韧(rèn)劲，2020年(nián)以来(lái)，滨江集(jí)团在业绩表现、销售规模、新增土储、股(gǔ)价(jià)表现等多维度都表现(xiàn)了较强的增长(zhǎng)势(shì)头。

　　业(yè)绩(jì)方面，2020年～2022年期间，滨江集(jí)团扣(kòu)非归母净利润依次为21.27亿元、29.87亿(yì)元(yuán)、37.22亿元；依次(cì)实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的(de)2023年一季(jì)报(bào)，今年一(yī)季度，滨江(jiāng)集团(tuán)更是(shì)实现了扣(kòu)非(fēi)归母净利润5.41亿元(yuán)，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜(tóng)时代(dài)”仍能保(bǎo)持自身(shēn)业绩(jì)的持(chí)续增长，和滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)扎根杭州的战略布局关系密切(qiè)。根据2022年年报，滨江集团有近七成营收来自(zì)杭州地区，而在2021年(nián)，杭州地区的营收比重(zhòng)只(zhǐ)占到近(jìn)六(liù)成。近三(sān)年持续稳居(jū)杭州房企销售(shòu)排(pái)名(míng)第一。

　　与此同(tóng)时，滨(bīn)江集(jí)团在杭州的(de)土(tǔ)储补(bǔ)充同样较(jiào)为积极(jí)，根(gēn)据诸(zhū)葛(gé)找房、住在杭(háng)州(zhōu)网数据显示，2020年(nián)、2021年、2022年(nián)在杭(háng)拿地金(jīn)额依(yī)次为404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同(tóng)样持续稳居(jū)杭州的本(běn)土第一。

　　而滨江集团在杭州(zhōu)的较(jiào)突出表(biǎo)现，也让滨江集团的房企(qǐ)排名迅速提升。到2023年，滨江(jiāng)集团的房企排名已冲进(jìn)前十，根据(jù)中指(zhǐ)数据(jù)，2023年(nián)前4月，滨(bīn)江集(jí)团(tuán)实现(xiàn)销(xiāo)售额607.3亿元，位列房企(qǐ)第九位。

　　值得注(zhù)意的(de)是，2020年至今，滨江集团股价翻了超一(yī)倍(bèi)以上，而(ér)近期，滨江集团更是(shì)迎(yíng)来多家机(jī)构的(de)集中调研。滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)发布公(gōng)告表示，公司于5月10日接受了信达证(zhèng)券、金鹰基金(jīn)、建(jiàn)信养(yǎng)老、新华(huá)养(yǎng)老等(děng)18家机构调研。

　　产业链布局重点移至存量赛道

　　机构(gòu)在下游(yóu)家纺、家居、物业觅α

　　实际上房(fáng)地产开发(fā)只是房地产(chǎn)产业链上的中游环节，其上(shàng)游主(zhǔ)要为钢铁、水泥、建材、玻纤等材(cái)料(liào)供应商，而下(xià)游(yóu)应用行业主要(yào)包括中(zhōng)介(jiè)服务、家用电器(qì)、物(wù)业管理、家居用品(pǐn)。综合(hé)《红周刊》的采(cǎi)访，房地(dì)产开发环节与(yǔ)上游材料端息息相关，新盘开工(gōn太原市长热线电话是多少号，太原市长热线电话号码查询g)不(bù)足导致(zhì)上游不被(bèi)看好，机构寻觅(mì)个股阿尔法的思路渐渐移至下游(yóu)。“中国房地产行业在进入(rù)存量房(fáng)时(shí)代(dài)，所(suǒ)以(yǐ)对地产产业链，尤其是偏消费属(shǔ)性的家(jiā)装家居领域，我们相对看好，因为居民保有(yǒu)的(de)住房规模越来越(yuè)大(dà)，随(suí)着时间的增加(jiā)，内装更(gèng)新的需求也会(huì)越来(lái)越多。美国(guó)过去(qù)的数据充分说明了这一点(diǎn)，在(zài)新(xīn)房销售见顶之(zhī)后(hòu)，家具(jù)消(xiāo)费(fèi)的增长却(què)一(yī)直都很好(hǎo)。对于地产产业链(liàn)，我们相(xiāng)对看好(hǎo)和内装相(xiāng)关的行业(yè)，例如(rú)消费建(jiàn)材、家居(jū)装(zhuāng)饰等。”万家基金(jīn)人士表示。

　　而根(gēn)据《红(hóng)周刊》对下游细分中相关(guān)赛道(dào)龙头年内表(biǎo)现的(de)统计，目前暂居(jū)前两位的都是来(lái)自家(jiā)纺赛(sài)道(dào)的公司，它们分别是富安娜(nà)和(hé)水星家纺，特别是前者在月线(xiàn)连(lián)收七根阳(yáng)线的基础(chǔ)上，年内迄今涨幅(fú)已经逼近30％。

　　以(yǐ)前者为例，富安娜主要从事纺织家居、睡眠家居、生(shēng)活(huó)类产(chǎn)品的研发、设计、生(shēng)产(chǎn)及销(xiāo)售，旗下拥有原创(chuàng)“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐(lè)”和(hé)“酷奇智”自有品牌。第一季度报告显示，报告期内，富(fù)安娜实现营(yíng)业(yè)收入约6.2亿元，同(tóng)比减少(shǎo)7.57％；不过实现归属于上市公司股东的净(jìng)利润约1.11亿元，同(tóng)比增长5.28％。

　　而从上市公司一季(jì)报的十大流(liú)通股(gǔ)股东(dōng)来看(kàn)，能(néng)够发现该股早已成为基金重仓股的天下，彼时包括公募(mù)的中欧(ōu)价值发现、中欧潜(qián)力价(jià)值、工银瑞(ruì)信(xìn)灵动价(jià)值、宝盈(yíng)新价值和私募的明河2016，都(dōu)在其中出现，占据了(le)半壁江山(shān)。需要强调的是，中欧的两只基金都(dōu)是价值派基(jī)金经(jīng)理曹名长在管的产品，首季其同时重仓的(de)房地(dì)产产业链股票还有金(jīn)地集团和大亚圣象(xiàng)。

　　对比(bǐ)而言，前几(jǐ)年(nián)曾经风光一时(shí)的家居(jū)板块也(yě)因疫(yì)情、消费(fèi)复(fù)苏进程缓慢等(děng)多因(yīn)素一度(dù)沉寂，不(bù)过(guò)好在困境反转(zhuǎn)露(lù)出曙光，家居板(bǎn)块中年内表现最(zuì)好的(de)是志邦家居(jū)。同一时间段，该股(gǔ)年(nián)内上涨已(yǐ)经超过23％，从(cóng)业绩(jì)来看，无(wú)论是营(yíng)收还是归母净(jìng)利(lì)润，公司都实现了同比双升。

　　从(cóng)公司(sī)的十大(dà)流通股股东来看，《红周刊》发现广发基金经理罗洋慧眼独具，一季(jì)报中(zhōng)他(tā)管理(lǐ)的广发(fā)策略优选和广发安宏回报(bào)均增加了持股(gǔ)，而这两只产品也成为志邦家(jiā)居十大流通股(gǔ)股东(dōng)中仅(jǐn)有的两(liǎng)只公(gōng)募。有意(yì)思(sī)的是，他(tā)似乎对于定制家居类标(biāo)的情有独钟，在另(lìng)一家赛道公司金牌橱柜中，他(tā)管理的全部三只产品均登榜(bǎng)十大流(liú)通(tōng)股股东(dōng)，其也成(chéng)为他的(de)独门重仓股。

　　除(chú)去家(jiā)居家纺外，下(xià)游的(de)物业股也越来越被机构所(suǒ)青(qīng)睐，不(bù)过(guò)这类标的(de)大多在香港上(shàng)市，如何选择(zé)成(chéng)为难题。对此，前(qián)述上海公募基(jī)金经理举例(lì)分(fēn)析(xī)：“物(wù)业(yè)服务不是一(yī)个高毛利的行业，挣钱很(hěn)辛苦(kǔ)，我选公司(sī)还是(shì)希望挣(zhēng)的(de)是市场(chǎng)化应该(gāi)挣的钱，以我曾(céng)经买的绿城(chéng)服(fú)务为例，它在中(zhōng)高端(duān)楼(lóu)盘占比是(shì)比较高的，每年到(dào)期的合同里(lǐ)提价成功率在(zài)30％～40％。它能做(zuò)到滚动的大部分项目(mù)到(dào)期之后，经过(guò)两三(sān)轮合同周(zhōu)期还能(néng)做到产品(pǐn)提(tí)价。”

　　“行(xíng)业里真正能做到产品提价的公司很少，因为物业公司很容(róng)易(yì)一开始是挣(zhēng)钱的，后面(miàn)因为保安这些固定人员成(chéng)本的年(nián)度增长，不(bù)过服务没(méi)有(yǒu)特别(bié)好(hǎo)，客户没有那么(me)满意(yì)，能做到提价难度是非常(cháng)大的。但是(shì)该公司能在业内做到到期之后提(tí)价率比(bǐ)较(jiào)高，这跟它的定位(wèi)和比较好的(de)服(fú)务是有关系的。”他(tā)进一步强调(diào)。

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