5月13日，年(nián)内首只央企主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称(chēng)，其累计有效认购申请份额总额超(chāo)过20亿份发行(xíng)上限，将启动比例配售。这(zhè)则小公告体现(xiàn)出市场对(duì)这一“中特估”主(zhǔ)题的(de)追捧力度。

　　实际上，近期围绕着(zhe)“中特估”的(de)行(xíng)情，市场关(guān)注度(dù)非常高，5月15日首批3只(zhǐ)央企(qǐ)回报(bào)ETF发行，更成为这(zhè)一波“中特(tè)估(gū)”行情的催化(huà)剂。实际上(shàng)，早在去年底及今(jīn)年(nián)一季度(dù)，一(yī)些基金(jīn)经(jīng)理开始(shǐ)调仓(cāng)换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特(tè)估”资金面、情绪(xù)面(miàn)、估(gū)值方(fāng)式等(děng)问题(tí)成为市场关注焦点，中国基(jī)金报(bào)采访多位投研人(rén)士(shì)，解(jiě)析“中特估”这些焦点问(wèn)题(tí)。

　　央(yāng)企主(zhǔ)题ETF密集上报(bào)发行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对“中特估”主题积极(jí)追捧。不仅华(huá)泰(tài)柏瑞(ruì)中证央企(qǐ)红利ETF罕(hǎn)见出现(xiàn)启动“比例配售”情(qíng)况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国(guó)企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时，布洛芬一天最多吃几次，布洛芬一天最大剂量是多少后续有多只国央(yāng)企主题(tí)基金发行，市场对此充满期待，如5月15日就有3只(zhǐ)央企回报ETF，后续跟(gēn)踪央企科技引领(lǐng)、央企现代(dài)能源(yuán)等ETF也将获批发行，更有扎堆上报(bào)的央国企基金在排队入市。

　　这些(xiē)或(huò)成为(wèi)这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会(huì)基金经(jīng)理何(hé)龙表示，央企ETF发行(xíng)在(zài)情绪上是构(gòu)成(chéng)催化因(yīn)素的，近(jìn)期(qī)银(yín)行股大涨的(de)一个催化因(yīn)素(sù)就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随(suí)着央企ETF的(de)发行，和诸多(duō)主题基(jī)金的申报发行，我(wǒ)认为确实会(huì)成为引(yǐn)爆行情的(de)催化剂，基本面、资金面(miàn)、政策面(miàn)都在向好，下半(bàn)年，中特估(gū)有可能独领风骚。”万家基金(jīn)章恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时基金指数与(yǔ)量(liàng)化投资部基(jī)金(jīn)经理杨振建(jiàn)就表示(shì)，近期密集申报的国央企主题基(jī)金主要涉及(jí)“股东回报”、“科技引领”、“现(xiàn)代能源(yuán)”几大主(zhǔ)题(tí)，这样的布局可以更好支持央国企(qǐ)的(de)估值(zhí)重(zhòng)塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成(chéng)为行(xíng)情进(jìn)一步上涨的催(cuī)化(huà)剂。去年以来公募基金(jīn)发行(xíng)整体平(píng)淡，近期多只国(guó)央企主题基金申报和发行(xíng)，行情火热下将为市(shì)场(chǎng)带来增量(liàng)资金，有望(wàng)推动进一步上涨。”杨振(zhèn)建进一步表(biǎo)示。

　　此外，银华(huá)基金ETF业(yè)务(wù)总(zǒng)监王帅认为(wèi)，公募基金积极布局央国企(qǐ)主题基(jī)金，一(yī)方面是因为新一(yī)轮深化国企(qǐ)改革(gé)的大幕将拉开，叠(dié)加(jiā)“中特估”概念，央国企(qǐ)上(shàng)市公司的投资价值(zhí)凸显(xiǎn)，该主(zhǔ)题的基金将(jiāng)为(wèi)投资者提供更丰富的工具以参(cān)与到央国企投资(zī)。另一(yī)方面是落实公募基(jī)金行(xíng)业高质量(liàng)发展的要求，引导(dǎo)更多资(zī)金(jīn)参(cān)与央国(guó)企(qǐ)改革，更好(hǎo)发挥公募(mù)基金(jīn)服务资本市场改革、服务实体经(jīng)济(jì)和国家战略的作用(yòng)。

　　王(wáng)帅(shuài)表示(shì)，未来央企ETF的发行将为(wèi)央企相关标的和(hé)板块带(dài)来(lái)增量资金，提(tí)升交易活跃度，有(yǒu)望成为中特(tè)估(gū)行情的(de)催化剂。

　　存(cún)量市场中变赛道

　　积(jī)极调仓换(huàn)股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结(jié)构(gòu)性(xìng)行情明显，中特(tè)估和人(rén)工智(zhì)能(néng)成为两大明显的(de)主线，而新能源(yuán)等前(qián)期热门赛道股冷却，在此背景(jǐng)下，一些基金(jīn)经理开始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　万家(jiā)基金基金经理章恒直言，自(zì)己目前重点关注三大行业(yè)，火电(diàn)、券商、军工(gōng)，这(zhè)三大行(xíng)业主要是央企或地方国资所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首(shǒu)先(xiān)是(shì)基于行业本(běn)身基(jī)本面在今年会(huì)有重大的向上变化的机(jī)会，比如火电(diàn)，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商(shāng)，会受(shòu)益于今年市(shì)场成交量的放大，盈(yíng)利大(dà)幅(fú)增长等。同(tóng)时，随着(zhe)国(guó)有企业改(gǎi)革(gé)的推进，大概率这些企业会(huì)进入一个提质增(zēng)效(xiào)、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是过去5年10年改革的成果(guǒ)，是(shì)非常基本(běn)面的，和他(tā)过(guò)去1至2年研(yán)究(jiū)投资思路也非常(cháng)吻合，为在下半年抓住这波中特估的投资机会做(zuò)好(hǎo)了准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的(de)投资机会，判(pàn)断中特估的机会(huì)未来三年(nián)分(fēn)两个阶(jiē)段。”融通红利机会(huì)基金经(jīng)理何龙表示，第一(yī)阶段也就是今年以数字经济(jì)和(hé)“一带一路”的主题普涨性机会(huì)为主，包括低(dī)于1倍PB、分红(hóng)收益(yì)率极(jí)高的品(pǐn)种(zhǒng)，将会迎来(lái)普涨性的(de)机会。第二阶段是未来两(liǎng)年(nián)，在主(zhǔ)题(tí)性机会(huì)消(xiāo)散以后，基于顶层设计对国(guó)央经营管理价(jià)值导向变(biàn)化(huà)，我们判断经营成(chéng)果随(suí)之改变是一个慢变量，会(huì)在未来两年体现在(zài)每一个央(yāng)国(guó)企的报表中。

　　何龙强调，目前在(zài)挖掘(jué)公(gōng)司经营层面可能发生(shēng)显著正(zhèng)向变化的个(gè)股提前(qián)进行布(bù)局，比如医(yī)药和消(xiāo)费等行业。

　　其实(shí)一季(jì)报已(yǐ)经显(xiǎn)露出不(bù)少基金在行动。国金证券研究(jiū)所(suǒ)数据显示，偏股主动型基金2022年年报(bào)前十大重(zhòng)仓股股票(piào)池中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型基金持有股(gǔ)票市值(zhí)比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季报(bào)披露的持仓(cāng)中(zhōng)，“中特估”概(gài)念(niàn)占偏(piān)股主动型(xíng)基(jī)金(jīn)持有股票市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念(niàn)股(gǔ)在偏股(gǔ)主动型基金的持仓中，占比明显提(tí)高。上述(shù)数据显(xiǎn)示(shì)，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十大重(zhòng)仓股的数据(jù)，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估计了各基金主动加仓“中特估”概念股(gǔ)的市值占2022年末股票总市值(zhí)比例(lì)，一季度超过30％的偏股主(zhǔ)动型基金主动加(jiā)仓了“中特估”概念股，198只基(jī)金在2022年末不持有“中(zhōng)特(tè)估”概念股，但在一季度买入(rù)。

　　不仅(jǐn)如(rú)此，中信证券数据统计也显(xiǎn)示(shì)，一季度(dù)主动(dòng)偏股型公募(mù)基金对港股央(yāng)国企的持股市值比重达(布洛芬一天最多吃几次，布洛芬一天最大剂量是多少dá)到2019年以(yǐ)来(lái)的新高，港股央国企持股总(zǒng)市(shì)值占港股持股总市值的比重由2022年四(sì)季度的25.1％提升(shēng)至(zhì)2023年一季度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低(dī)点(diǎn)时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量(liàng)？

　　构建国央企(qǐ)专门(mén)的股票(piào)库

　　可以说中国(guó)特色估(gū)值(zhí)体系，正深刻影响基金公司的投(tóu)研，落实到日常的投研流程(chéng)和实践之中，不少基金公司(sī)在加大投(tóu)研力量，更有专门构建(jiàn)国央企(qǐ)股(gǔ)票(piào)库。

　　融通红利机(jī)会(huì)基金(jīn)经理何(hé)龙(lóng)就介绍(shào)，一方面(miàn)，从顶层设(shè)计改(gǎi)变(biàn)研究员过去对(duì)国央企的固定思维，需要实地考察(chá)国央企，并且需要(yào)利(lì)用当前(qián)国央企愿意交(jiāo)流的契(qì)机，多花精力去进(jìn)行跟踪(zōng)发现(xiàn)变化。

　　另一方面(miàn)，融通基金在行动上，要求研究员(yuán)将自己(jǐ)所覆盖(gài)行业的所有国央(yāng)企构(gòu)建专(zhuān)门的股票库，并进行长期跟踪，包括考察其实地调(diào)研的的成果，了解国央企经营思路和财务(wù)导向(xiàng)的变化，结合(hé)行业趋势和特征，寻找价(jià)值洼地(dì)，发现预期差。

　　同(tóng)样的，银(yín)华基金ETF业务总监(jiān)王帅(shuài)也谈(tán)到“认识”上的重视。他表(biǎo)示，通过(guò)深入学习(xí)，对“中特估”有(yǒu)了(le)更深刻(kè)的认识：首先要认识市场(chǎng)体制(zhì)机制、行业产(chǎn)业结构、主体持续发(fā)展能力等方面所体(tǐ)现的(de)鲜明中国(guó)元素和发展阶(jiē)段特征，“中特估”应(yīng)该是在此基础上(shàng)构建的(de)具有时(shí)代特征和中国(guó)特(tè)色、符合国家(jiā)战略导向的估(gū)值体(tǐ)系，而不是简(jiǎn)单套用国外的传统估值模型(xíng)。

　　“中特估(gū)是一种新的(de)提法，但是这个概(gài)念所涉及到的行业和公司，一(yī)直(zhí)在发生的变(biàn)化(huà)。”万家(jiā)基金经理(lǐ)章恒(héng)表示，万家基金一直非常关(guān)注传(chuán)统产业的变(biàn)化，诸如煤炭、金(jīn)融、建筑(zhù)等多个(gè)领(lǐng)域，因(yīn)此也是(shì)一定能(néng)够(gòu)抓住中特估这波(bō)行情的机(jī)会(huì)的。同(tóng)时，随着(zhe)时局的(de)变(biàn)化，也在增加相关行业的研(yán)究力量(liàng)。

　　此(cǐ)外，创(chuàng)金合信基金首(shǒu)席经济(jì)学家魏凤春表示，积极践行中国特色的估值体(tǐ)系是资本市场使命，投资者需要学习领(lǐng)会并针对(duì)原(yuán)有的(de)估值体系(xì)进行改(gǎi)造，以适应现实(shí)的需要。明确该(gāi)体系的框架(jià)是第一位的工作(zuò)，合理设(shè)置指标也非常(cháng)重要，投资者(zhě)的认(rèn)可(kě)和实施是最终该体系能(néng)否具(jù)备长期价值的基(jī)础。不过，他也(yě)提(tí)醒(xǐng)，人为(wèi)的拔估值是(shì)很大的认知误(wù)区，市场化认可(kě)是基本(běn)的常识，不可误判。

　　体现社会价(jià)值与国(guó)家战(zhàn)略价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国企是国民经济的支柱，国企(qǐ)央(yāng)企发展要符合国家战略发展(zhǎn)发向，更需(xū)要承担社会公共(gòng)责任(rèn)等。而这些都应(yīng)该考虑进估(gū)值体系(xì)之中，也引(yǐn)发市场关注。

　　多数受访的基(jī)金经(jīng)理(lǐ)认为(wèi)，对(duì)于国央企的估值方式(shì)要充(chōng)分(fēn)体(tǐ)现企(qǐ)业的社会价值与(yǔ)国家战略价值，目(mù)前已经形(xíng)成了初步(bù)的企业社(shè)会价值评价体系。

　　“如何定价国有企业(yè)承担社会(huì)价值、符合(hé)国家战略发展的(de)价值？首要任务就(jiù)构建中国特色的价值评价(jià)体(tǐ)系，改变从以私人股(gǔ)东权益出发，现金流折(zhé)现为(wèi)主要方法的单一(yī)价值估值体系，转向社(shè)会整体(tǐ)价值观(guān)念(niàn)、纳入中国特色的(de)ESG评价体系，充分体(tǐ)现企业的社会价值与国家战略(lüè)价值。”博时基(jī)金(jīn)指(zhǐ)数与量化(huà)投资(zī)部基金经理杨振建(jiàn)表示。

　　杨振建也直言(yán)，近年来国资委指(zhǐ)导国内团队对于中国特色ESG披露与评价体系不断(duàn)探索，结合国际通(tōng)用(yòng)规则，目前已经形成了初(chū)步的企业社会价值(zhí)评(píng)价体系(xì)，其中包括(kuò)《企(qǐ)业ESG披露(lù)指南》、《中央企(qǐ)业上市公(gōng)司环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基(jī)金(jīn)经理(lǐ)王帅也认为，“中特估(gū)”应该(gāi)是(shì)注重企业价值的(de)可持续估值，要重视(shì)股东、员工和社会责任等要素对企业稳健(jiàn)成长的重大意义，重视稳定的现(xiàn)金流、持续增长的盈利、科技(jì)创新对提升企业(yè)内在价值(zhí)的(de)积极作用，这样有(yǒu)利于提高估值定价模型的科学性(xìng)和有效性。

　　“在(zài)指数编(biān)制、策略构建(jiàn)等实务工作中，都有成(chéng)熟的量化指标(biāo)可以使用，包括净资产收益率、营业现(xiàn)金比率(lǜ)、资产(chǎn)负债率、研发经(jīng)费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融精选基(jī)金经理李欣更细致分析在估值思维、估值(zhí)结论、估值判断上有变化，尤其是估值的方法和指标(biāo)上，他认为(wèi)其(qí)包括产业(yè)链(liàn)上(shàng)下游(yóu)的衡量、全要素(sù)成本等，以及在纵向(xiàng)和横向上的研究，强调政策(cè)优惠、产业发展、市(shì)场竞争力和可持(chí)续发(fā)展等各种因(yīn)素与企业价值的(de)关(guān)系(xì)。这(zhè)些因(yīn)素在对估值结论和(hé)判断的(de)影(yǐng)响上，也(yě)使(shǐ)得中(zhōng)国特色(sè)的估值(zhí)体系与(yǔ)传统的估值体系有所不(bù)同。

　　“所以估值思维的变化，还有估值结论和(hé)估(gū)值判(pàn)断(duàn)的变化，都(dōu)是(shì)为了更好地适(shì)应中国的市场和经济特点，提供更精准、更合理的(de)企业估值信息。”李(lǐ)欣(xīn)表示。

　　不(bù)过(guò)，创金(jīn)合信基金首席经济学家魏凤春直(zhí)言，这需要(yào)在(zài)实践(jiàn)中进行探(tàn)索(suǒ)，目前尚(shàng)没有公认的指标可以使用(yòng)。

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